En la primera parte de este artículo analizábamos el posible impacto sobre la sostenibilidad
de segmento de financiamiento sostenible de las inversiones en valores en
los mercados financieros. En esta segunda parte lo analizamos para las inversiones
reales, en empresas y proyectos que persiguen el fin de la sostenibilidad. Proponemos un instrumento financiero
para mejorar ese impacto y vencer las deficiencias de los instrumentos
existentes, que analizamos en la primera parte.
III.
Transacciones
financieras versus inversiones reales
Son los temas tratados en la
discusión de la primera parte los que inducen a muchos críticos del uso de
los criterios ASG en las inversiones a alegar que son una farsa, greenwashing
[1] o en
el mejor de los casos que son inefectivos. [2] Y como
pudimos apreciar algunas de estas críticas esta justificadas. Pero lo importante es “no tirar el bebé con
el agua sucia”, no desechar de plano las inversiones responsables, sino ver
de qué manera se puede mejorar su efectividad.
De esta discusión puede
intuirse que para que la industria ASG tenga impacto ASG debe haber una
relación más directa entre los recursos financieros y la inversión real en
actividades sociales, ambientales y de gobernanza. En esta sección analizamos algunas
modalidades de fondos creados para tener impacto, y el financiamiento directo
de actividades y proyectos a través de instrumentos de deuda y capital.
1.
Fondos ASG
activistas: Fondos de inversión con
impacto y fondos de cobertura
En esta sección
consideraremos dos casos especiales de fondos ASG activistas: los fondos
de inversión con impacto y los fondos de cobertura (hedge funds), aun
cuando hay muchos fondos ASG convencionales que ejercen su activismo, que no
analizaremos porque no añade mucho a la amplia discusión precedente.
Los fondos de inversión
con impacto son fondos constituidos especialmente para invertir en empresas
y proyectos que tienen como objetivo tener impacto en la sostenibilidad, los cuales
a su vez se han creado con ese fin. [3]
Los fondos son activistas por definición y no invierten en empresas
tradicionales, que tienen “algunas actividades” consideradas como responsables,
que cotizan en bolsa, como es el caso de los fondos ASG.
En la mayoría de los casos
su inversión es de tal magnitud que les permite tener una participación en la
gestión de la sostenibilidad de la empresa o proyecto. Estos suelen ser del tipo del cuarto sector [4]
y empresas y emprendimientos sociales. Su
activismo es interno, directo.
Los fondos no se
comercializan al público inversionista y sus inversores suelen ser
relativamente grandes, sofisticados y muy ambiciosos con los objetivos de
lograr impacto. Algunos inversionistas típicos son los fondos que gestionan
fortunas familiares. En general no son fondos diversificados. Son fondos
constituidos para hacer el bien. Por otra parte, algunos de los fondos de
cobertura tratan de evitar el mal.
Los fondos de cobertura son
fondos activistas que adquieren participaciones en el capital de empresas en
las que ven oportunidades aumentar considerablemente los rendimientos
financieros, cambiando el modelo de negocio o bien explotando lo que
perciben son imperfecciones de los mercados.
No son fondos diversificados y sus clientes son grandes inversionistas
(las comisiones son muy elevadas). Algunos pocos se constituyen con el
propósito de mejorar la sostenibilidad de algunas empresas, pero la mayoría lo
hacen para hacer dinero, mucho dinero.
Durante la segunda mitad del
2021 dos de estos fondos han “atacado” a empresas petroleras con el objeto de
cambiar su modelo de negocio y reducir sus contribuciones a las emisiones de
gases de efecto invernadero. Engine
No. 1 lo hizo con Exxon Mobil y Third Point lo está
haciendo (en noviembre del 2021) con Shell.
En el primer caso, el fondo adquirió solo el 0,02% del capital con
US$12,5 millones, con el objeto de promover la reducción de emisiones vía
cambios en los miembros del Consejo. Tuvo éxito en lograr el apoyo de otros
inversionistas y con una mínima inversión lograron nombrar tres nuevos
consejeros.
En el segundo caso, el fondo
ha adquirido más de US$700 millones en acciones (lo que lo coloca dentro los 30
mayores accionistas de la empresa) con el objeto de promover la escisión de
Shell en dos partes, combustibles fósiles y energías renovables, lo que
aceleraría su transición a energías más limpias. Al momento de escribir
este artículo, Shell ha rechazado categóricamente tal propuesta, argumentando
que los intereses de la empresa y sus accionistas estarán mejor servidos con el
esquema tradicional y que las operaciones de combustibles fósiles son
necesarias para financiar la transición. [5]
2.
Financiamiento
de inversiones y proyectos en las empresas
En esta categoría están los
financiamientos directos a las empresas, que reciben los recursos, y en cuyos
contratos se pueden especificar condiciones relacionadas con metas de
sostenibilidad. A diferencia de los
fondos ASG, donde la relación está intermediada por los mercados financieros,
en este caso hay un compromiso entre la empresa y los potenciales acreedores o
bien una relación contractual directa entre el financiador y la empresa. Es un
mercado en amplia expansión tanto en volumen como en diversidad de
instrumentos. El grueso está
constituido actualmente por instrumentos de crédito: bonos, notas, préstamos y
líneas de crédito, verdes, sociales, sostenibles o ligadas a la sostenibilidad,
pero también puede incluir emisiones de capital, todo el espectro del
financiamiento.[6]
En el caso de los préstamos
y líneas de crédito el financiador suele ser un conjunto de bancos
comerciales o de inversión o de otras instituciones financieras, las que
establecen sus condiciones contractuales. En el caso de los bonos y notas,
que son instrumentos negociales en los mercados financieros, los
financiadores pueden ser cualquier variación y combinación de instituciones
financieras, incluyendo los fondos ASG, fondos de pensiones, fondos familiares
y el público en general.
Al igual que el caso de las
acciones e instrumentos de deuda tradicionales, estos son emitidos en los
mercados, pero a diferencia de aquellos estos son emitidos de acuerdo con
principios desarrollados por instituciones especializadas de los mercados,
como la International Capital Markets Association, ICMA, y otros como la
Unión Europea o países como China. Se
rigen por los esquemas de emisión que produce la empresa, de acuerdo con
esos principios, y cualesquiera condiciones contractuales que la empresa
incluya en su prospecto de emisión.
Y es en estos documentos donde se incluyen los compromisos de
sostenibilidad. Las emisiones de estos valores son también reguladas por
las comisiones de valores y bolsas de los mercados respectivos. [7]
El caso de emisiones de
capital está en sus comienzos, pero podría incluir compromisos de
asignación de los recursos, en parte o en su totalidad, al logro de metas de
sostenibilidad específicas. El caso de las empresas con fines de beneficios
(Public Benefit Corporation) o del cuarto sector, [8]
es más común y en este caso la emisión de capital es para cubrir los
objetivos generales de la empresa o emprendimiento, que ya han sido
constituidas con la sostenibilidad como uno de sus objetivos, junto con el
del rendimiento financiero. Este caso todavía no se considera dentro de la
taxonomía tradicional del financiamiento sostenible.
En ambos grandes grupos,
líneas de crédito y préstamos (contratos directos) y bonos y notas (contratos
indirectos) existen modalidades
dependiendo del objeto del financiamiento y en general se califican como verdes
(medio ambiente) sociales (fines sociales) y sostenibles (ambos). En estos
casos, se especifican, con mayor o menor especificidad el destino de los
recursos en las actividades y proyectos y las metas a lograr.
En caso de los instrumentos
“ligados a la sostenibilidad” (que pueden incluir nexos a los ODS), no se
especifica el destino de los recursos, de hecho, son de libre disposición para
financiar las actividades generales de las empresas emisoras, pero sí se
especifican algunas metas que deben cumplir a cambio. En algunos casos se incluyen incentivos o castigos
monetarios por no lograrlas.
Estos financiamientos tienen
un mayor potencial de impacto sobre la sostenibilidad de las empresas
por las condiciones incluidas. Sin
embargo, no son la panacea, en la actualidad adolecen de serias
deficiencias, por la flexibilidad que se les otorga (se emiten de acuerdo
con “principios”, no reglas), aunque hay esfuerzos por incluir más rigor (sobre
todo por parte de la Unión Europea).
En el primer grupo de
financiamiento, préstamos y líneas de crédito, el impacto sobre la
sostenibilidad es a través de un contrato privado entre las partes,
empresa/acreedor, que puede ser o no efectivo, dependiendo del compromiso de
ambas partes. En el caso de los
bonos verdes, sociales y sostenibles, los mayores problemas están en la discreción
con que la empresa puede gestionar los recursos, la poca especificidad en
su destino y sobre el impacto real que deben tener, aun cumpliendo con los
principios de la emisión. El compromiso es de colocar la mayoría de los
fondos en proyectos y actividades establecidas de antemano, que en principio
son verdes, sociales o sostenibles, pero no se suele especificar el impacto que
deben tener, ni el logro de metas específicas, solo montos a invertir en qué
actividades.
En el caso de los bonos
ligados a la sostenibilidad los recursos son de libre disposición por parte de
la empresa o proyecto en todas sus actividades, ligadas o no a la
sostenibilidad. En este caso el mayor problema está en que no se exige relación
entre los recursos obtenidos y el logro de las metas a las que se comprometen,
las que pueden ser de muy poco impacto.
Algunas empresas las
utilizan para refinanciar su deuda a un menor costo, donde ni siquiera hay
inversión real de los recursos obtenidos. [9] Las
etiquetas de bonos ligados a la sostenibilidad son muy fáciles de adquirir. Claro está que en la práctica hay un gran
espectro en el rigor de estas emisiones de bonos, desde una de las más
fragrantes [10]
[11]
a una de las más rigurosas[12]. No se debería generalizar, pero, en general,
gran número de ellas todavía dejan mucho que desear (para ejemplos concretos
remitimos al lector las referencias en la notas al pie de este párrafo).
Y lo más crítico es que para
obtener la calificación solo se evalúa la meta propuesta, que puede ser de
impacto muy pequeño en el contexto de las actividades de la empresa y no se
evalúa la responsabilidad de conjunto de la empresa, que puede ser
relativamente irresponsable (este es caso de una empresa de carnes que
analizo en mi artículo ¿Hace falta ser una empresa responsable para emitir un
bono ligado a la sostenibilidad?).
3.
Propuesta.
Un paso adelante: Financiamiento verde, social o sostenible Y ligado a la
sostenibilidad
Vistas las virtudes y
defectos de los nexos a la sostenibilidad de las dos modalidades precedentes,
se puede concebir una tercera que mantenga las virtudes y modere los defectos.
Sería el financiamiento verde, social o sostenible, que adicionalmente esté
ligado a la sostenibilidad. Con esta modalidad gran parte de los recursos
obtenidos de los financistas deberían dedicarse directamente al logro de
mejoras significativas en la sostenibilidad de las empresa y proyectos, fijadas
en los acuerdos del financiamiento. Los recursos serían utilizados para el
logro de las metas y habría proporcionalidad entre los montos y los logros.
La siguiente tabla resume
las características de las dos modalidades existentes y su comparación con la
nueva propuesta.
Comparación de tres modalidades de financiamiento
sostenible
|
Características
|
Financiamiento verde, social y sostenible, VSS
|
Financiamiento ligado a la sostenibilidad
|
Financiamiento
VSS ligado a la sostenibilidad
|
|
Uso de los
recursos
|
Específicos para
el proyecto o actividad sostenible
|
Uso general en la
empresa
|
Una (gran) parte
dirigida al logro de las metas
|
|
Compromisos
|
No suelen haber metas de
impacto, solo el compromiso voluntario de invertir los recursos donde dicen
que lo harán, verificado por el emisor. Recursos sin nexo a metas de
sostenibilidad.
|
Compromiso contractual de
lograr algunas metas en sostenibilidad ligadas a la empresa (no al uso de los
recursos), verificadas por el acreedor.
Metas de sostenibilidad sin
nexo a los recursos.
|
Compromiso contractual de
lograr metas significativas en sostenibilidad con los recursos asignados,
verificadas por el acreedor.
Metas significativas con nexo
a recursos.
|
|
Responsabilidad
de la empresa o promotores
|
Solo se verifica
la elegibilidad de las actividades propuestas
|
Solo se verifica
la elegibilidad de la meta propuesta
|
Verificar la
elegibilidad de las actividades, de las metas y la responsabilidad de la
empresa
|
|
Impacto real
|
Dependerá de las actividades
seleccionadas, su implementación y el compromiso de lograr impacto real.
|
Dependerá del impacto de las
metas seleccionadas que pueden ser substanciales o triviales.
|
Dependerá del monto de los
recursos asignados y de lo substancial de las metas.
|
© Antonio Vives
IV.
En resumen:
Se necesita fortalecer el nexo entre recursos y sostenibilidad
De la discusión precedente
el lector ya puede haber concluido que algunas de las modalidades de
financiamiento sostenible tienen poco impacto y cuáles serían las condiciones
para que puedan tener una contribución más efectiva a la sostenibilidad de la
sociedad y el planeta. En la siguiente tabla presentamos un resumen del
potencial impacto. El hecho de se
hayan tipificado como sostenibles no quiere decir que lo sean, hay que analizar
qué hay detrás de cada uno.
Calificación de instrumentos por impacto potencial
|
INSTRUMENTO
|
IMPACTO
|
|
Fondos
diversificados, público inversionista
|
|
|
Fondos ASG “pasivistas”
|
Impacto indirecto limitado
|
|
Fondos
tradicionales activistas
|
Impacto indirecto
potencial, vía temas genéricos
|
|
Fondos ASG activistas
|
Impacto directo potencial sobre temas seleccionados
|
|
Fondos de
fondos, inversionistas cautivos
|
|
|
Fondos de pensiones
|
Impacto indirecto potencial, vía temas genéricos
|
|
Fondos
concentrados, inversionistas selectos
|
|
|
Fondos inversión de impacto
|
Impacto directo en función del objetivo de los fondos
|
|
Fondos de
cobertura (hedge funds)
|
Por su
concentración en alguna empresa o aspecto pueden tener mucho impacto
|
|
Instrumentos de
crédito y capital,
empresas y
proyectos específicos
|
|
|
Instrumentos de
crédito y capital VSS
|
Al ser los fondos
utilizados para proyectos y actividades específicas, pero sin metas de
sostenibilidad, su impacto depende del compromiso, que en principio es
voluntario.
|
|
Instrumentos de crédito y capital ligados a la
sostenibilidad
|
Siendo los recursos para uso general en la empresa por ahora su impacto
es más simbólico que real. Dependerá de la magnitud de los compromisos
contractuales que se adquieren y su implementación.
|
|
Instrumentos de
crédito y capital, verdes, sociales y sostenibles Y ligados a sostenibilidad
|
Impacto puede ser
extenso si se destinan montos significativos a metas de sostenibilidad
significativas. Puede llenar los vacíos de los dos instrumentos precedentes
(metas y recursos).
|
[1] La Fundación
de la Real Academia de la Lengua Española ofrece como traducción al español las
expresiones ecoimpostura, lavado de imagen verde o ecopostureo. A pesar de la inclusión de “green” en inglés
y de “eco” y “verde” en español greenwashing incluye todo tipo de postureo
en actividades ASG, no solo en A.
[5] Una corte de los Países Bajos, donde tiene su
sede, ordenó a la empresa a reducir sus emisiones en un 45% a finales del 2030 sobre
el nivel del 2019. Shell apeló la decisión. El 15 de noviembre anunció que dejaba la estructura dual de accionariado británico/neerlandes y de sede en ambos países para concentrase en el Reino Unido, presumiblemente para mejorar la gestión, pero también para evitar la jurisdicción de las cortes de los Países Bajos.
[6] En un
próximo artículo consideraremos las emisiones de capital.
[9] Este
el caso de la farmacéutica Teva, en su emisión US$4000 millones para
refinanciar su deuda. El nexo con la
sostenibilidad es que compromete a aumentar su penetración en países de menor
desarrollo relativo y a algunas metas de reducción de emisiones.
[11] En un
próximo artículo analizaremos un caso notable de recompra de acciones ligada a
la sostenibilidad por parte de la distribuidora de electricidad Terna en
Italia.
