Promoviendo el conocimiento sobre RSE: Responsabilidad empresarial como generador de valor intangible. Primera parte.

En este artículo, en dos partes, analizaremos la contribución de la responsabilidad en la creación de valor de las empresas, via los intangibles. En la primera parte analizamos que elementos se incluyen en los estimados de este valor con el objeto de señalar interpretaciones sesgadas por intereses creados y así poder afinar su gestión. En la segunda parte postularemos que ese valor es generado por la responsabilidad.

En las décadas recientes se ha enfatizado mucho el valor de los intangibles como parte del valor de la empresa, en buena medida como resultado de la evolución de la actividad económica de una dominada por la manufactura, la transformación de materiales, con su dependencia de activos tangibles, hacia una que es cada vez más dependiente de la gestión de los servicios y la información, basada en activos intangibles. Ello ha a dado lugar a un creciente interés por la gestión de esos intangibles y por ende en sus elementos constituyentes.

No es que la manufactura haya perdido importancia, es más bien que los servicios y la gestión de la información ha adquirido mayor participación en la creación de valor. Por ejemplo, en términos del valor de mercado, en 1990 las cinco mayores empresas eran General Motors, Ford, Exxon, IBM y General Electric, todas empresas de manufactura (hasta IBM tenía en ese entonces parte de manufactura). Actualmente (2021), las cinco mayores empresas son tecnológicas, Apple, Microsoft, Alphabet (Google), Amazon y Facebook, tres de las cuales están basadas en servicios y en la gestión de información, y las otras dos también, aunque una incluye manufactura (Apple) y la otra es de comercialización (Amazon). Las comparamos por su valor de mercado, y no por otros indicadores como numero de empleados o ingresos, porque es donde están incluidos los intangibles, objeto de ese artículo.

I. ¿Qué son los activos intangibles? Estimados de su valor

1. Una definición

No vale la pena reinventar la rueda. Una definición muy apropiada para nuestra discusión es la del Diccionario de la reputación y de los intangibles empresariales.

Activos Intangibles: Son activos inmateriales, sin sustancia ni esencia física pero que sí poseen capacidad para generar beneficios económicos futuros controlables por la empresa propietaria. Los activos intangibles visibles son los generados internamente, o por adquisición a terceros, y sobre ellos existe una regulación contable; los activos intangibles ocultos, como el talento de una organización, no tiene regulación contable y su valor económico, que existe, no puede incluirse en el balance porque dicho activo no está protegido. (énfasis añadido).

Distingue dos partes: los generados o adquiridos y que forman parte del valor contable y los “ocultos” (mal nombre, están a la vista, pero difíciles de contar, prefiero “implícitos”), que no pueden formar parte de ese valor. Esten o no en el valor contable, tienen valor económico y esto es lo que hace necesaria su gestión. Pero como veremos a continuación, no todos son controlables y gestionables.

2. Los activos intangibles son mas importantes que los tangibles (¿en serio?).

A mediados del 2021, se presentaron los resultados de uno de los pocos estudios sobre el valor de los intangibles, Ocean Tomo Intangible Asset Market Value Study (es la sexta edición del estudio). Esta valoración, al ser una de los pocas disponibles, es muy citada y usada por muchos para defender sus intereses. Como en muchos otros casos de números en principio atractivos, se aceptan como dogma si analizar lo que verdaderamente representan y las posibles deficiencias metodológicas y sus limitaciones a la hora de extrapolarlos a otras situaciones o contextos. Este estudio solo se preocupa de la cuantificación del valor, no de su categorización o gestión, lo que comentamos más adelante.

Precisamente por la falta de categorización, estas valoraciones son usadas por los que tienen intereses creados para atribuirlos a sus intereses. Dos de las industrias que explotan estos números son las de la estimación y gestión de la reputación y del valor de la marca, aparte de empresas dedicadas a la gestión de intangibles en general. Y el aumento continuado de la proporción del valor de la empresa que se le atribuye a los activos intangibles sobre los tangibles, en especial en los mercados de EE. UU., estimula aún más su interés.

En un número muy atractivo para ser repetido: “El 90% el valor de la empresa esta conformado por activos intangibles”. Se repite fuera de contexto, como si fuera algo universalmente válido. Esto se puede usar para enfatizar la importancia de la gestión de estos intangibles y la menor importancia de la gestión de los tangibles. Pero no es tan sencillo. No todas las empresas son dependientes de intangibles ni todos los países y sociedades son desarrolladas.

Independientemente de los problemas que pueda tener la valoración, que analizamos a continuación, es cierto que, ante los cambios estructurales en los modelos de negocios, la tendencia a una mayor participación de los servicios y una reducción de la manufactura en la actividad económica, ante el auge de las tecnologías de la información, sobre todo la gestión de datos masivos (big data), los activos físicos pierden importancia relativa en la valoración de muchas empresas. El valor se está generando cada vez más a través de la tecnología y la información.

Por ello es aún más importante entender las posibles causas de la diferencia entre el valor de los activos físicos en el balance general de las empresas y el valor que se les atribuye a través de transacciones en los mercados de capitales.

3. Como se determina el valor de los intangibles.

En el estudio de Ocean Tomo, el valor de los intangibles es calculado como la diferencia entre el valor de la empresa por su cotización en la bolsa de valores y el valor reflejado en el balance general, el valor contable. Para entender la diferencia, el valor de los intangibles es necesario analizar en más detalle que incluyen estos dos valores.

a. Valor contable

El valor en libros es el resultado de la aplicación de los Principios de Contabilidad Generalmente Aceptados, PCGA, a las transacciones financieras de la empresa. Sin entrar en extensas discusiones podríamos decir que representan el valor de los activos valorados a su costo histórico de adquisición y/o su valor de reposición (dependiendo del activo y con algunas variaciones) y siempre que este último sea determinable de manera confiable. En la valoración se prioriza la confiabilidad de la información sobre su relevancia, su valoración debe ser constatable, ya sea porque los activos tienen un mercado activo en el que se pueden determinar sus valores o bien usar su costo de adquisición. Y solo se incluyen los activos que puedan ser valorados de forma confiable. La realidad para una gran empresa puede ser más compleja, pero para nuestros propósitos esta caracterización es suficiente.

Consideremos un par de ejemplos para ilustrar las grandes subestimaciones de los valores contables: capital intelectual y capital humano. Si la empresa ha desarrollado un producto, por ejemplo, un medicamento, o un servicio como puede ser un sistema de gestión diferenciado, la contabilidad los valorará en función de lo que se ha invertido en desarrollarlos, y se puede considerar como parte del capital contable. Pero es muy posible que el producto o servicio tenga la capacidad de generar elevados ingresos para la empresa, más allá de lo que refleja su costo de adquisición. Si quisiera traspasarlos a otra empresa posiblemente obtendría valores muy superiores al valor contable. De hecho, la empresa adquiriente debería contabilizarlo al valor pagado por ese activo, aun cuando no fueran activos tangibles. Sí, se incluyen en el valor contable los intangibles, pero solo los que han sido adquiridos.

Este tipo de valores, cuando no son específicos a algún activo en particular, sino al colectivo de intangibles comprado a otra empresa, se agrupan bajo el nombre de “fondo de comercio” (“goodwill”) en el balance general. Y aquí podemos apreciar una de las diferencias entre el capital intelectual contable (costo de su producción) y el de valor de mercado (por ejemplo, lo que ha pagado o pagaría una empresa adquiriente). Aun cuando no se transe, el mercado de valores lo estimará y lo incluirá, implícita o explícitamente, en su valoración de las acciones, aunque la empresa que lo produjo no pueda usar ese valor en su contabilidad (lo analizaremos más adelante).

Otro ejemplo muy paradigmático es la inversión que la empresa tiene en su capital humano, que no aparece en el balance general. Si se valorase, se haría al costo de adquisición, o sea lo invertido en reclutamiento, desarrollo, etc., pero aun esto, en el caso del capital humano no se suele contabilizar como inversión, como activo, sino como un gasto del período en cuestión y va directamente al estado de ganancias y pérdidas. El capital humano, la capacidad de las personas de producir valor para la empresa basado en sus conocimientos, experiencia, relaciones, etc., no está en capital humano contable, de hecho, según la contabilidad éste no existe.

En algunos casos, no siempre, la valoración de las acciones en las bolsas toma en cuenta el valor de este capital humano, aunque valorados sin mucha precisión. De hecho, para las empresas que dependen del conocimiento, como las tecnológicas, este capital basado en las personas y el intelectual, que puede o no estar respaldado por derechos y patentes, es una gran parte del capital total de la empresa. Por ejemplo, el valor de una empresa de consultoría en gestión es casi totalmente capital intelectual y humano, aun cuando no se haya invertido mucho en adquirirlo y desarrollarlo (valor contable). En el otro extremo, el capital intelectual y humano de una empresa de limpieza de oficinas es muy bajo. Pero en ninguno de estos dos casos figurará entre los activos de la empresa.

b. Valor de mercado

El otro valor utilizado en la valoración de los intangibles en ese estudio, por diferencia con el valor en libros, es el valor de la empresa según el precio de sus acciones en las bolsas de valores, por lo que para poder interpretar el valor de los intangibles en necesario conocer que refleja este valor de mercado.

Una interpretación muy generalizada es que refleja el potencial de generación de beneficios, normalmente estimado como el valor presente (en términos financieros) de los futuros beneficios (numerador) descontados a una tasa de descuento para la empresa (a veces denominado su “costo de capital”) (denominador). Es un cálculo que en principio hacen los analistas financieros de instituciones de gestión de inversiones y sobre el cual se basan para hacer sus recomendaciones. Algunos lo hacen en forma muy detallada, con análisis exhaustivo de la empresa y su entorno. En general, los inversionistas siguen estas recomendaciones o hacen estimaciones ocasionales, que luego se ajustan de acuerdo con los cambios que se puedan producir en las perspectivas de las empresas. Analicemos ambos componentes, la estimación del beneficio y la tasa de descuento.

En principio, los estimados de los beneficios reflejan las expectativas de generación de valor por la empresa en función de la calidad de su gestión, del mercado en que operan, del entorno económico, de la competencia, de la resiliencia y competitividad de sus productos y servicios, de sus relaciones, de sus compromisos, de sus capitales tangibles e intangibles, o sea, todo lo que puede afectarlos.

Esos valores son convertidos un valor de la empresa calculando el valor presente usando una tasa de descuento que debe reflejar la situación de los mercados financieros (el rendimiento del capital en usos alternativos), el potencial de crecimiento de la economía y sobre todo el riesgo que enfrenta la empresa en la obtención de los beneficios estimados en el componente anterior. Por ejemplo, a mayor incertidumbre en el logro de esos beneficios (incertidumbre económica, política, de los mercados, competencia, regulación, etc.), mayor será la tasa de descuento y menor será el valor de la empresa. No es que esta metodología de estimación del valor de la empresa se use en todos los casos, pero es indicativa de como se determina, con mayor o menor rigor.

A riesgo de enfatizar lo obvio, hay que destacar que el valor de mercado de la empresa depende no solo de la empresa sino de sus circunstancias (con el perdón de Ortega y Gasset: “Yo soy yo y mis circunstancias”), son valores que cambian continuamente y que dependen de multitud de factores. Y esto tiene un impacto determinante en la valoración de los intangibles, según el modelo del estudio citado.

c. Capitales y valor de la empresa

Se puede considerar que el valor de la empresa en el mercado es el resultado de la aplicación de todos sus capitales, estén o no en la contabilidad, y en este sentido los capitales del esquema de preparación de los informes integrados son muy ilustrativos (Capitals: Background paper for <IR>). Para información de los stakeholders (mayormente shareholders) este esquema propone, entre otras cosas, el reporte del cambio en los seis capitales: Financiero, Manufacturero, Intelectual, Humano, Social y relacional -con los stakeholders externos- y el Capital Natural, o sea, de todos los recursos a los que tiene acceso.

Si bien el esquema fue desarrollado para la preparación de reportes, se puede aplicar a la determinación del valor de la empresa. De hecho, el esquema persigue proporcionar información que permita evaluar las perspectivas de la empresa de creación de valor. Y el hecho de que algunos de estos capitales pueden considerarse intangibles, no contabilizados, puede ayudar a entender qué conforma el valor de los intangibles.

Basándonos en la discusión precedente podemos decir que los capitales financiero y manufacturero suelen estar considerados en la contabilidad, pero los otros cuatro, si lo están, será en forma deficiente. Y es necesario destacar el caso especial del capital natural, que se refiere no al medio ambiente que la empresa “posee” para llevar a cabo sus actividades, sino el medio ambiente que “usa” para ello, muchas veces con consecuencias negativas (externalidad negativa), sin tener que pagar por ese uso, por esa externalidad, y por ende no tener que contabilizar su costo, como si se lo regalara el planeta. Este es un caso que la evaluación del valor de la empresa puede ser un numero negativo. El analista financiero debe incluir el daño que causa, si lo causa, y el que ha causado, por el que pueda requerirse compensación, como un componente negativo en su valoración de la empresa (y no es el único, la empresa puede también hacer contribuciones negativas, daños, a personas, comunidades, etc.).

4. Que incluye (supuestamente) el valor de los intangibles

En aquel estudio y en otros que utilizan metodologías semejantes, los intangibles son valorados por la diferencia entre valoraciones contables y del mercado de valores. Basándonos en la discusión anterior podemos analizar lo que supuestamente esta incluido en ese valor, en base a cuáles son las causas de las diferencias entre el valor en libros contables y el valor en el mercado de valores:

a. Excluidos en el valor contable, posiblemente incluidos en el de mercado

· Valores de algunos activos que no representan la realidad actual de la empresa (normas de contabilidad).

· Omisión de activos en la contabilidad:

o capital humano (experiencia, capacidad, conocimiento de la empresa, etc.)

o capital intelectual (conocimiento técnico, patentes, etc.)

o capital relacional (stakeholders externos: clientes, proveedores, gobiernos, comunidades, alianzas, etc.)

o reputación

o marca

o sostenibilidad (aspectos sociales, ambientales y de gobernanza)

o calidad de la gestión

o derechos que no ha comprado

o información adquirida en el transcurso del negocio

b. Incluidos en el valor de mercado, pero no el valor contable

· o Expectativas sobre el entorno macroeconómico.

· o Expectativas sobre la situación competitiva de la empresa

· o Expectativas sobre los riesgos del mercado y de la empresa

· o Expectativas sobre los riesgos regulatorios (empresas tecnológicas, combustibles fósiles, etc.)

· o Expectativas sobre costos no contabilizados, en particular el impacto ambiental

· o Irracionalidad de los mercados de valores.

Y a lo mejor el lector podrá añadir alguna más.

El valor de los activos intangibles va mucho más allá del valor de los capitales no contabilizados, y de la marca y reputación, que es lo que suele enfatizar en las discusiones sobre el tema, si bien es cierto que son un componente significativo, pero que varía mucho de empresa a empresa, como hemos comentado. Y hay que enfatizar que la responsabilidad todavía no se considera en esta discusión por ser relativamente reciente, pero debería. Su discusión es el objeto de la segunda parte de este artículo.

¿Cuánto de la diferencia entre el valor contable y valor en bolsa está bajo el control de la empresa? La respuesta es crítica para la “gestión de los intangibles”.

Para apreciar estas diferencias podemos observar los resultados del estudio en otros mercados de valores. Nótese que en Europa el valor de los intangibles no tiene la misma evolución que en EE. UU. Es posible que la diferencia en el porcentaje se deba a que las empresas del mercado de EE. UU. tengan mayor capital intelectual no contabilizado, pero también es muy posible que se deba al resto de los causales mencionados, especialmente las relacionadas con las expectativas (menores en Europa), el riego regulatorio (mayor) y los posibles costos no contabilizados (mayor posibilidad de que se materialicen).

En otros mercados como China y Japón, tanto la evolución como el porcentaje difieren mucho de los resultados de EE. UU. y hasta de los de Europa. Y hay una gran variación de quinquenio a quinquenio.

¿Es razonable suponer que estos dos mercados no valoran los intangibles, o que estos son de poco valor entre las empresas de la región? ¿Qué no aprecian las marcas y la reputación? ¿O tenemos que concluir que los intangibles están dominados por el capital intelectual, que es más valorado en mercados con protección de patentes, de respeto a los derechos de propiedad intelectual, con acciones legales contra la piratería?

En este sentido es de notar que las cuatro grandes tecnológicas, Apple, Alphabet (Google), Facebook y Microsoft, exceden una capitalización de los US$7 billones, que solo estas cuatro constituyen el 23% del valor del índice del S&P 500 de la tabla arriba, y un porcentaje significativamente superior del valor de los intangibles, lo que impide extrapolar los resultados de ese mercado.

Esto nos permite concluir que el valor de los intangibles incluye mucho más que el valor de los capitales no contabilizados es mucho más que marca y reputación (y responsabilidad como veremos más adelante). Y estos valores no son aditivos, son mutuamente dependientes, se incluyen entre sí. Responsabilidad da valor a marca y a la reputación y estas dos se refuerzan mutuamente.

Esta interpretación se hace muchas veces por conveniencia, los que venden servicios de marca alegan que es marca, los que venden servicios de reputación, abogan por que es reputación, en todo caso hay superposición entre ambos, y nosotros diremos que es la responsabilidad de la empresa ante la sociedad la que confiere valor a la marca y crea la reputación, aunque les cueste reconocerlo, y si no ahora, más adelante cuando los mercados reconozcan el valor de la responsabilidad.

¿O será que la diferencia entre el valor contable y el valor de mercado es sencillamente “la diferencia entre el valor contable y el valor de mercado” y su denominación como “intangible” refleja que no se sabe que es? A lo mejor debería llamarse la “prima del mercado”.

No todo son activos que la empresa posee ni están bajo su control. Algunos lo son y lo están, pero son indeterminados. Los montos de la gráfica presentada al principio no son los intangibles incluidos en la definición del Diccionario.

II. ¿Qué rubros incluyen los intangibles?

1. Intangibles no son solo el valor de la reputación, de la marca. [1]

Hay toda industria de empresas de servicios alrededor de la determinación y gestión del valor de la reputación y de la marca, que tiene intereses creados en que sea lo mayor posible, lo que conlleva a difundir, implícita o explícitamente, que los intangibles son sinónimo de reputación y marca, en detrimento de otros elementos.

Sin duda que la reputación y la marca contribuyen a que el valor de la empresa en el mercado sea superior a su valor contable. Todos forman parte de las expectativas que tiene el mercado sobre las perspectivas de mayores beneficios (numerador) y/o menores riesgos (denominador).

En la siguiente tabla incluimos los estimados del valor de marca de las grandes tecnológicas (Brand Directory, incluye España, América Latina a nivel de región y algunos países individuales de la región).

Empresa	Valor en el mercado miles de millones US$	Valor de la marca miles de millones US$	Porcentaje	Valor de la reputación miles de millones US$	Porcentaje
Apple	2134	254	11.9	317	14.9
Alphabet	1563	191	12.2	278	17.8
Amazon	1670	254	15.2	168	10.1
Facebook	902	82	9.1	168	18.6
Microsoft	1866	140	7.5	233	12.5

La tabla también incluye un estimado del valor de la reputación (basado en Measuring corporate reputation based on shareholder value), que son porcentajes similares. Si, la marca y la reputación son valores intangibles significativos, pero aun para estas empresas, que posiblemente sean las de mayor valor relativo en el mercado, son un porcentaje modesto de su valor en bolsa. Cuidado con exagerar. Pero es importante enfatizar que estos porcentajes no son aditivos, tienen mucho en común, en algunas empresas pueden representar lo mismo, con nombres diferentes.

Existen multitud de estimaciones y hemos seleccionado estas dos solamente con propósitos ilustrativos no porque sean las rigurosas o confiables. No lo sabemos. Y no entramos analizar las metodologías para la estimación de estos valores ya que distraería del objetivo del artículo, que es diseccionar los componentes de los activos intangibles y poner en contexto algunas confusiones sobre su importancia relativa (remitimos al lector a las fuentes originales).

Y, sobre todo, hay que enfatizar que estas cinco empresas son casos absolutamente extremos, que solo se deben usar para ilustrar conceptos y alertar de las exageraciones.

En la segunda parte analizaremos los determinantes del valor de estos conceptos y el contraste entre los factores que se consideran en su estimación y lo que realmente lo determina con el fin de demostrar la contribución de la responsabilidad empresarial.

2. ¿Y la responsabilidad?

Postulamos que los intangibles no solo deben incluir además la responsabilidad empresarial, sino es (¡o será!) la razón de ser de los intangibles y contribuyen al valor de mercado, lo que analizaremos en la segunda parte.

[1] Otro estudio analiza más específicamente e impacto financiero de los intangibles, 2019 Intangible Assets Financial Statement Impact Comparison Report, pero es menos citado. Pero a diferencia del anterior estudio contiene un análisis más exhaustivo de la categorización de los intangibles, ya que su objeto es analizar los riesgos inherentes en la gestión de esos activos. Propone ocho grandes categorías, que resumimos en seis: (1) Propiedad intelectual; (2) Derechos públicos y privados adquiridos; (3) Marca; (4) Intangibles resultado de adquisiciones y fusiones; (5) Información; y, (6) Relaciones. Nótese que no incluyen la reputación como activo.