Una estrategia muy de moda por los fondos de inversión que se autocalifican como responsables es la desinversión en empresas consideradas como social y ambientalmente irresponsables, en especial las que obtienen gran parte de sus ingresos en la producción o consumo de combustibles fósiles.
Esta tendencia es
generalizada en todo tipo de fondos: fondos ASG, fondos ISR, fondos de
pensiones, fondos soberanos (¡de países no productores de hidrocarburos!),
fondos de gestión de riquezas, fondos de fundaciones, fondos de dotación, etc. Algo similar ocurre con las instituciones
financieras que las financian via prestamos, líneas de crédito, adquisición de
sus valores, etc.
A primera
vista pareciera que ello pusiera presión a aquellas empresas a cambiar sus
estrategias negocios para disminuir sus contribuciones al cambio
climático. Pero el impacto no es tan
sencillo como parece.
En este articulo
consideramos el impacto que la desinversión en valores de aquellas empresas tiene
sobre los inversionistas y otros financistas y sobre las prácticas de las
empresas. No consideramos otras
estrategias para la reducción de emisiones de gases de efecto invernadero.
I.
Impacto sobre los fondos de (des)inversión
De entrada, es
importante enfatizar que la estrategia de desinversión es diferente de la de
exclusión. En el primer caso, el
fondo posee valores de las empresas y decide deshacerse de ellos, muy
posiblemente por cambios en sus políticas de inversión o presión de los dueños
de los recursos. Es una reacción expost.
¿No sabían que estas empresas contribuían desmesuradamente a las emisiones?
¿O es que querían la rentabilidad? ¿O es que invirtieron en fondos pasivos que
imitan algunos índices de los mercados?
En el segundo
caso, es la estrategia más común y facilista de los fondos que se designan como
responsables, la estrategia de exclusión de valores de estas empresas y las de
tabaco, apuestas, armamentos y alcohol, por ejemplo. No hacen nada positivo por
la sostenibilidad, pero pueden decir que no contribuyen a financiar empresas
irresponsables, lo que les permite usar la etiqueta de fondos responsables. [1]
El impacto de la
desinversión sobre los fondos es claro e inmediato. Dejan de poseer valores de
estas empresas y sus carteras disminuyen su exposición a los causantes del
cambio climático. Después de la
desinversión pueden vanagloriarse y decir que han hecho algo por el cambio
climático. Y en algunos casos podrán decir que a cambio han aceptado una
disminución de la rentabilidad de sus carteras, ya que en ciertas épocas aquellas
empresas son más rentables que el mercado de valores en general [2]
¿Pero han logrado algo?
Lo que han hecho
es vender las acciones a otros compradores.
Han cambiado los propietarios de los valores. La desinversión no reduce
las actividades de las empresas ni su financiamiento.
Es posible que
la desinversión masiva reduzca el precio de los valores en los mercados al
aumentar la oferta de venta y con ello aumentar el costo del capital de las
empresas cuando quieran
obtener recursos en los mercados primarios, via nuevas emisiones de capital o
deuda o endeudamiento bancario. Pero esta reducción del precio es poco probable
ya que los mismos fondos que desinvierten tiene mucho cuidado en hacer sus
ventas de forma paulatina para no afectar los precios.
La idea de que
la desinversión tiene impacto tangible sobre las prácticas de las empresas contiene
una falacia y un supuesto implícito.
II.
Una falacia y un supuesto.
La falacia es
pensar como el avestruz, enterrar la cabeza en la tierra para no ver la
realidad. Con alta probabilidad los
valores serán comprados por inversionistas menos interesados en el cambio
climático, menos sujetos a presiones de los reguladores y de los mercados,
menos interesados en el buenismo. Suelen ser fondos de inversiones privados,
fondos de cobertura (hedge funds) etc. que persiguen maximización de
beneficios, con poco a ningún interés en la sostenibilidad del planeta.
Y le supuesto
implícito es de que las empresas cambiarán sus estrategias para seguir contando
con aquellos recursos. Mientras
los mercados por sus productos continúen abiertos y los mercados financieros alternativos
proporciones los recursos necesarios, no tienen muchos incentivos para cambiar.
La descarbonización de la industria de combustible fósiles representa un cambio
fundacional, es algo que requiere muchos recursos y mucho tiempo.
Se transfieren
los activos de mercados financieros regulados a mercados que operan en la
sombra, muchas veces más eficientes, con menor condicionalidad. En los últimos dos años los fondos de
capital privado han adquirido más de US$60 000 millones en activos basados en combustibles
fósiles, un tercio más de lo que invirtieron en renovables. Y hay empresas
petroleras estatales que están adquiriendo activos de empresas privadas,
que no se tienen que preocupar de lo que piensan los inversionistas.
Y la desinversión
de activos no es solo por parte de los fondos.
Las mismas empresas petroleras, lo hacen, con el mismo propósito de mejorar
su imagen. La empresa británica BP vendió sus activos en Alaska a
inversionistas privados, con lo que redujo su porcentaje de ingresos
relacionados con el petróleo …… pero la producción sigue igual.
Para poner la efectividad
de la desinversión y del activismo en contexto es conveniente recordar que el
sector público controla más del 80% de las reservas de petróleo. Las empresas
privadas que pueden ser objeto de desinversión o activismo controlan solo el
10% de la producción mundial de hidrocarburos. Y los gobiernos y sus empresas
controlan más del 60% de la producción y consumo de carbón. La solución
al problema del cambio climático pasa más por los gobiernos y sus empresas
que por la desinversión y el activismo en empresas privadas.
Pero, si queremos
hacer algo, aunque el impacto sea relativamente menor: ¿Qué es más efectivo
para luchar contra el cambio climático? ¿luchar desde adentro por mejorar el impacto
de las empresas o desentenderse? La
respuesta no es obvia.
Desinvertir
tiene impactos reputacionales sobre aquellas empresas y puede llegar a aumentar
sus costos financieros y de recursos humanos. Pero esto dependerá de las
fuentes alternativas de recursos que encuentren y de la demanda de los mercados
por sus productos. Y
muchas de las empresas de combustibles fósiles pueden trasladar estos aumentos
de costos a sus clientes, mientras no tengan competencia firme de otras fuentes
de menores emisiones.
Si la demanda por
combustibles fósiles continúa como hasta ahora (el año 2021 fue un año récord
de beneficios para la industria y la Agencia Internacional de la Energía estima
que en el 2022 el consumo de petróleo volverá los niveles prepandemia, aun sin
considerar la reactivación de la aviación) se seguirán produciendo y las
empresas seguirán obteniendo los recursos necesarios. Mientras sea rentable habrá recursos. Y
recordemos que hay pocos substitutos para algunos de productos, por lo menos en
el corto plazo. [3]
Podremos/deberemos
cambiar nuestros vehículos de gasolina por vehículos eléctricos, pero el cambio
es gradual y el impacto será en el mediano o largo plazo. Las plantas de generación eléctrica de carbón
y gas no se pueden substituir por energías renovables en el corto plazo. Véase el aumento del costo de la energía
en casi todo el mundo, y en especial en Europa. Y a la decisión de la Comisión
Europea de incluir el gas natural (con menos emisiones que el carbón y el
diésel) en la Taxonomía Verde, con acceso al financiamiento de las
instituciones europeas.
Nótese la
reciente oposición a la desinversión en estas empresas por el fondo de
inversiones más grande del mundo, BlackRock, que en la carta anual de su
CEO del 2022 expresaba: [4]
La desinversión de enteros sectores industriales—o simplemente pasando los
activos intensivos en carbono de los mercados financieros públicos a los
privados – no nos llevara a la neutralidad en las emisiones. Y BlackRock no
tiene la desinversión como política en el sector de petróleo y gas. [5] Tenemos clientes que prefieren desinvertir
en estos activos y otros que lo rechazan. En un amplio rango de sectores
intensivos en carbono hay empresas visionarias que están transformado sus negocios
y sus acciones son un componente crítico de la descarbonización. Creemos que las
empresas que lideran la transición presentan una oportunidad vital de inversión
para nuestros clientes y el financiar estas empresas fénix será esencial para
un mundo neutro en emisiones (énfasis añadido).
Conviene recordar
que BlackRock no es un parangón de la inversión socialmente responsable.
Si bien gestiona más de US$500 000 millones bajo la denominación ASG, es solo el
5% del total de los recursos que gestiona. Y mucho de lo calificado como ASG
tiene poco ASG (la etiqueta no es muy rigurosa). [6]
III.
¿Activismo y/o desinversión?
Para algunos
inversionistas no hay opción, sus políticas de inversión les impiden invertir
en este tipo de empresas. Pero para la
gran mayoría es una cuestión opcional, tienen la posibilidad de desinvertir,
ser activistas o ser indiferentes.
Como hemos visto
arriba, la opción de desinversión, si bien produce una buena imagen en los
inversionistas, no es necesariamente efectiva en la reducción de las
emisiones, ya que ello depende de la existencia y actitudes de los
inversionistas o financistas que los reemplazan. Y la indiferencia de los fondos, por ahora
relativamente generalizada, no debería ser aceptable. Es responsabilidad básica
de los inversionistas e instituciones financieras hacer algo al respecto.
La opción a la
desinversión es el activismo, [7]
como dice el CEO de BlackRock, aunque su actuación en la práctica deja
mucho que desear. Los inversionistas activistas continúan siendo accionistas, pero
pretenden lograr el cambio desde dentro, ya sea via resoluciones en
las asambleas generales de accionistas, ya sea nombrando miembros del consejo
que sean favorables a la transición hacia la descarbonización. Su participación
en la gestión es muy poco probable.
Un par de buenos
ejemplo de este activismo. Durante la segunda mitad del 2021, dos fondos han “atacado”
a empresas petroleras con el objeto de cambiar su modelo de negocio y reducir
sus contribuciones a las emisiones de gases de efecto invernadero. Engine
No. 1 lo hizo con Exxon Mobil y Third Point lo
está haciendo (en noviembre del 2021) con Shell. En el primer caso,
el fondo adquirió solo el 0,02% del capital con US$12,5 millones, con el objeto
de promover la reducción de emisiones vía cambios en los miembros del
Consejo. Tuvo éxito en lograr el apoyo de otros inversionistas y con
una mínima inversión lograron nombrar tres nuevos consejeros. Y en enero
del 2022, anunció una estrategia para lograr emisiones netas nulas (Net Zero)
para el 2050. [8]
En el segundo
caso, el fondo ha adquirido más de US$700 millones en acciones (lo que lo
coloca dentro los 30 mayores accionistas de la empresa) con el objeto
de promover la escisión de Shell en dos partes, combustibles fósiles y energías
renovables, lo que aceleraría su transición a energías más limpias. Al
momento de escribir este artículo, Shell ha rechazado categóricamente tal
propuesta, argumentando que los intereses de la empresa y sus accionistas
estarán mejor servidos con el esquema tradicional y que las operaciones de
combustibles fósiles son necesarias para financiar la transición. [9]
Este segundo ejemplo es ilustrativo de la reacción de la empresa que pretende usar
sus propios instrumentos para lograr la transición, pero ello depende de la
credibilidad de la empresa. Pero es un
buen comienzo ya que si no lo hace los inversionistas activistas podrán volver
a presionar, ahora con mayores argumentos y a lo mejor con mayores apoyos.
Pero estos son solo
dos ejemplos en un mar de indiferencia y greenwashing. Por ejemplo, el
activismo de los tres grandes gestores (BlackRock, Vanguard y State Street)
en las Asambleas Generales de Accionistas ha sido muy criticado, son los que
menos votan a favor de resoluciones calificadas como ASG. [10] Y esto es más grave si recordamos
que entre los tres son los mayores accionistas en el 42% por número y
el 78% por capitalización de las empresas que cotizan en la Bolsa de
Nueva York. Posiblemente tengan también porcentajes elevados en otras
bolsas internacionales.
Y en defensa de
estas omisiones, han alegado que prefieren el involucramiento directo
con los dirigentes a la confrontación pública en Asambleas. Pero en
el caso de BlackRock con inversiones en más de 5 500 empresas parece
complicado el involucramiento directo. Obviamente que se pueden seleccionar las
más relevantes y hacer que ellas den el ejemplo.
Y en Europa, uno
de los peores es el Santander Asset Management, filial del Banco
Santander, que no ha votado a favor en el 99% de las resoluciones ambientales,
sociales o de gobernanza propuestas por otros accionistas de las empresas en
que invierte (calificada en la posición 63 de 65 en Voting Matters 2021, por su activismo en las resoluciones
ASG). Indiferencia total.
El activismo
de las instituciones financieras tiene los mismos objetivos, pero con diferente
implementación. En este caso la principal herramienta es inclusión
de condicionalidades en las empresas y proyectos que financia, que lleven a una
reducción del impacto negativo y una transición hacia la sostenibilidad. La desinversión (en este caso retirar el
financiamiento) no es una opción, salvo que hayan violado las cláusulas
contractuales, y con el riesgo del impago de las grandes sumas adeudadas.
Y este argumento
se está extendiendo a empresas privadas que prestan servicios a estos grandes
emisores de gases de efecto invernadero. Algunas están bajo presión de sus accionistas, clientes y
empleados para que
dejen de tenerlas como clientes. Edelman, la mayor empresa de relaciones públicas del mundo argumenta
lo mismo que BlackRock, que es mejor seguirlos teniendo de clientes para
estimularlos a cambiar. El argumento
de Edelman es mucho más débil, tiene más visos de cinismo. ¿Qué
poder puede ejercer con sus clientes? ¿“Gestionar” la reputación?
Sin embargo, un estudio, publicado en febrero del 2022, demuestra que son
estas empresas las que gestionan proactivamente las estrategias de las petroleras
para aparecer que están tomando medidas para la descarbonización, sin tomar
acciones relevantes. [11]
Parece ser que su objetivo no es cambiar su impacto, es cambiar su imagen. Gestión
del greenwashing.
El activismo
es una opción, pero su implementación requiere de coordinación entre muchos inversionistas
y perseverancia. Pero puede ser más efectivo que la desinversión.
IV.
¿Qué podemos hacer?
La clave está en
la reducción de la demanda por los combustibles fósiles y el aumento de la oferta
de fuentes energéticas alternativas, no en la desinversión por parte de los
fondos, aunque ello pueda ayudar, muy indirectamente, en el largo plazo. No se puede ir del punto A, actual, al punto
B deseado, de forma instantánea, hay un abismo que cubrir y para ello la
estrategia de transición de los mercados financieros y la industria de los
combustibles fósiles no puede dejarse al azar.
El activismo puede contribuir a desarrollar e implementar estrategias
para la transición, aunque tampoco es la panacea.
Y por supuesto
que hay que incluir en esta estrategia otras medidas para la descarbonización que
no estamos considerando para concentrarnos en la desinversión y el activismo. Esta acción vía los mercados financieros tiene
un impacto limitado. Serán más efectivos los cambios en los patrones de
producción y consumo de energía y de la gestión de la agricultura.
El ideal es el
NET ZERO, neutralidad en emisiones, objetivo que se ha puesto de moda con mucho
bombo, pero con pocos detalles y con muchas compensaciones en vez de
reducciones netas. La mayoría de las ofertas son para su logro en el 2050,
cuando el mundo habrá cambiado mucho.
[1] En realidad, solo financian empresa
cuando compran sus valores en los mercados primarios. Ver ¿Es
lo mismo Inversión Socialmente Responsable, ISR que inversiones ASG?.
[2] ABP, el fondo de pensiones más
grande de Europa y el fondo de dotación de la Universidad de Harvard son
ejemplos paradigmáticos de la desinversión.
[3] La revista The Economist ha publicado
una serie de artículos muy incisivos sobre esta situación. Ver Who
buys the dirty energy assets public companies no longer want? y The truth about dirty assets
[4] Ver mi análisis de la carta en El CEO de BlackRock como apóstol de la sostenibilidad: ¿En serio?
[5] Su oposición a la desinversión en
estas empresas está influenciada por la presión que recibe de los fondos de
pensiones de Texas, el
estado petrolero por excelencia, si quiere seguir gestionando sus recursos. Lo
cual siembra dudas sobre la honestidad de la aseveración de BlackRock de
que su activismo (¿es activo o pasivo?) es más efectivo que la desinversión.
[7] Ver ¿Tiene
el financiamiento sostenible impacto sobre la sostenibilidad? Primera parte:
Inversiones financieras
[8] Ver un análisis de esta estrategia
en What is ExxonMobil’s new climate strategy
worth?
[9] Una corte de los Países Bajos, donde
tiene su sede, ordenó a la empresa a reducir sus emisiones en un 45% a finales
del 2030 sobre el nivel del 2019. Shell apeló la decisión. El 15 de
noviembre anunció que dejaba la estructura dual de accionariado británico/neerlandés
y de sede en ambos países para concentrase en el Reino Unido, presumiblemente
para mejorar la gestión, pero también para evitar la jurisdicción de las cortes
de los Países Bajos.
[10]
Ver Voting
Matters 2021: Are asset managers using their proxy votes for action on
environmental and social issues? En sus defensa debemos decir que a principios del 2022, los tres
grandes, BlackRock, Vanguard y State Street anunciaron
una actualización de sus políticas de votación en las Asambleas Generales de
Accionistas, que va por buen camino, pero habrá que ver su implementación en la
práctica.
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