La cantidad de publicaciones
diarias sobre sostenibilidad es abrumadora y está creciendo a ritmo acelerado.
Es imposible estar al día. Son tantas
que no podemos hacer un análisis exhaustivo de cada una, como hemos hecho en el
pasado, pero creemos que nuestros lectores se pueden beneficiar con al menos
una breve descripción sobre estos estudios, publicados mayormente en el
último trimestre del 2021 y primer semestre del 2022.
Esta breve nota tiene la ventaja
de poner a su disposición mi extensa red de información sobre la sostenibilidad,
pero la desventaja de no ofrecerles un análisis exhaustivo. A lo mejor algunas
de estas publicaciones son de su interés y pueden estudiarlas en más detalle.
En esta primera parte comentamos
quince publicaciones sobre finanzas sostenibles. La segunda parte lo hará
sobre un número semejante sobre la gestión de la sostenibilidad empresarial.
Las publicaciones comentadas
son muy variadas, en términos de
objetivos, de calidad, de aplicación práctica y de extensión. La selección se
ha basado en lo que creemos puede ser de interés para las diferentes audiencias
de este artículo, que son muy diversas. En algunos casos hemos emitido una
recomendación de estudio de la publicación.
I.
Finanzas
sostenibles
Informe producido por la
empresa consultora Util, que se especializa en el análisis automatizado de
grandes cantidades de información (machine learning). El estudio analiza
la exposición e impacto sobre los ODS de 281fondos de inversión calificados
como sostenibles en EE. UU. bajo tres premisas muy laudables: que el impacto social
y ambiental de las empresas no está bien contabilizado, que las calificaciones
de sostenibilidad son arbitrarias y relativas, y que las empresas son juzgadas
por lo que dicen y no por lo que hacen. Las conclusiones son lo que muchos
decimos pero que rara vez se reconocen: (1) el greenwashing es muy extendido
(los fondos sostenibles y los generales contienen básicamente las mismas
acciones[i]
); (2) no hay mucho impacto positivo (si bien los fondos sostenibles minimizan
el impacto neto negativo, no tienen impacto positivo significativo y ambos
grupos tienen impacto ambiental neto negativo); y (3) medir el impacto neto es
muy complicado ya que todas las empresa tienen impactos positivos y
negativos, directos e indirectos, sobre los que existe muy poca información
confiable. Este brevísimo resumen no
hace justicia a la riqueza del análisis presentado para cada uno de los ODS y
las tipificaciones de los fondos. 20 páginas.
2.
Sustainability-Linked Loans A Bridge to
Connect Corporate Sustainability and Finance.
Un folleto didáctico
producido por la consultora Sustainalytics, la mayor del mundo en la
emisión de segundas opiniones sobre instrumentos de financiamiento sostenible,
para promover la utilización de los préstamos ligados a la sostenibilidad. Pasa
revista su utilización reciente, con algunos ejemplos. Estos préstamos se rigen
por los Principios de
préstamos ligados a la sostenibilidad. El instrumento es muy semejante a los bonos ligados a
la sostenibilidad, BLS, pero en este caso en vez de valores negociables emitidos
en los mercados de capitales son préstamos de una o varias instituciones
financieras, que incluyen como condición el logro de alguna meta de sostenibilidad.
Los recursos, como en el caso de los BLS, son de libre disposición, el prestatario
puede hacer lo que quiere con los recursos, no tiene obligación de dedicarlos a
proyectos o actividades sostenible, basta que se comprometan a lograr alguna
meta en sostenibilidad, a diferencia de los préstamos sostenibles que se deben
destinar a algún proyecto o actividad sostenible, con logros de sostenibilidad,
que pueden ser especificados en el contrato de préstamo. Aquellos préstamos
adolecen de los mismos defectos que los BLS, y es que pueden otorgarse a
empresas que son irresponsables y cuyo único compromiso será hacer algo
responsable. Estos préstamos son ideales para el greenwashing, lo que
la consultora ignora convenientemente.[ii]
15 páginas.
3.
Key Considerations for
Sustainability-Linked Loans.
Una guía de dos páginas
que complementa el documento anterior.
Es significativo que el título del nexo en internet, que no es el
documento, sea Key Considerations for Credible Sustainability-Linked
Loans. Es un reconocimiento subliminal que estos préstamos no suelen ser
“creíbles”. 2 páginas.
4. How Sustainable Finance is Shaping Change
in Banking.
Otro folleto didáctico de Sustainalytics,
esta vez sobre el papel que juega/puede jugar la banca en el financiamiento
sostenible. Pasa una breve revista a la evolución reciente de ese financiamiento
en términos de bonos y préstamos para luego describir las estrategias que
pueden seguir los bancos para involucrarse en el proceso. 20 páginas.
5.
Global ESG Disclosure Standards for
Investment Products.
Un documento del CFA
Institute, la asociación gremial de los analistas financieros, donde se
proponen estándares para la descripción y categorización de productos de
inversión responsables. Es un documento guía para sus miembros, que debe
ser considerado como un suplemento a los estándares de aplicación obligatoria
de la Unión Europea y de los que se están desarrollando en EE. UU. y otros
países. Es un buen resumen de lo que
los emisores de los productos deberían considerar divulgar en sus documentos de
oferta. Incluye una serie de principios a seguir en la diseminación, basados en
el cumplimiento de normas y regulaciones (compliance), los requerimientos
de información y la terminología ASG. En cuatro apéndices desarrolla los
principios para determinar la aplicabilidad de las diseminaciones, ejemplos, el
desarrollo de un estándar global y su relación con otros estándares y
códigos. Es de notar que es un documento
del 2021 y en este último aspecto no puede estar al día, ante los continuos
cambios en las regulaciones, pero es un buen repaso de las consideraciones
necesarias para la diseminación. 52 páginas. Recomendado.
Documento comisionado
por la International
Organization of Securities Commissions, IOSCO (la asociación que agrupa a las comisiones
reguladoras del mercado de valores del mundo), para hacer un amplio análisis
de la industria de gestión de fondos responsables, sus prácticas, políticas,
procedimientos y divulgación de información, con el objetivo de extraer una
serie de conclusiones que permitan guiar su creciente regulación por las
comisiones de valores. Por ahora el liderazgo está en la Comisión Europea, pero
durante el 2022 y años siguientes se extenderá a las comisiones miembros de
IOSCO fuera de Europa. Para los no reguladores, el valor del estudio está el
extenso análisis de la situación institucional de la oferta de valores
responsables (¡si es que lo son!) y las debilidades o aspectos que se deben
mejorar (capítulos 2 y 3). Para los
reguladores, objeto del estudio, el valor está además de este diagnóstico en
las recomendaciones que podrían implementar.
El estudio cubrió unas 20
comisiones de regulación, de las que la mitad no tienen reglas o procesos específicos
para productos relacionados con la sostenibilidad y aplican sus regulaciones sobre
las inversiones regulares, bajo los argumentos de que en esos países el mercado
de las inversiones responsables es muy pequeño o que las reglas existentes
pueden cubrirlo. Y aun en países que lo
tienen más desarrollado, la mayoría usa los procedimientos regulares para
atender las violaciones. De allí la necesidad de prepararse para regular ese
mercado. El documento propone cinco recomendaciones (relativamente obvias,
pero ojalá se implementen): (1) establecer mecanismos regulatorios y de
supervisión sobre las políticas, prácticas y procedimientos para la gestión de
los riesgos y oportunidades en esos productos y su diseminación; (2) establecer
requerimientos de diseminación de información para los inversionistas puedan
entender los productos que se ofrecen y los riesgos relacionados con su
sostenibilidad; (3) establecer procesos y mecanismos de supervisión y aplicación
sobre estos requisitos; (4) estimular el desarrollo de terminologías que
contribuyan a evitar la confusión y el greenwashing comunes a toda la
industria; y (5) promover programas de educación para los inversionistas sobre
la inversión responsable. 76 páginas. Recomendado.
7.
Environmental, Social and Governance (ESG)
Ratings and Data Products Providers.
Es otro estudio comisionado por
IOSCO para entender mejor el mercado de las calificaciones sobre
sostenibilidad e informarse sobre el papel que los reguladores de los mercados
de capitales deben jugar. Si bien es de noviembre del 2021 contiene
información valiosa y todavía de actualidad. Hace un repaso de ese mercado,
analiza las prácticas de los proveedores de datos y calificaciones, recoge
comentarios de usuarios sobre esas prácticas, analiza las interacciones entre
los proveedores de datos y las calificadoras y considera las posibilidades de
mejorar esa actividad, y, basado en lo aprendido, hace recomendaciones a los reguladores
de los mercados de valores, a los proveedores de datos, a las calificadoras, a
los usuarios y a las empresas sujetas a calificación. Las recomendaciones son (también)
relativamente obvias y añaden poco, pero resumen el estudio. A los reguladores
recomienda prestarles más atención al uso que se les da a la información y
calificaciones en sus jurisdicciones, lo que se está recogiendo en las regulaciones
de la Comisión Europea, la SEC de EE.UU., entre otras, y ya se empezado a ver
en las acciones que están tomando sobre el greenwashing por parte de
gestores de fondos de inversión.[iii]
Recomienda además a los proveedores de información y calificadoras divulgar los
factores que llevan a los resultados, incluyendo sus fuentes de información, metodologías,
conflictos de interés (con sus actividades de consultoría), mayor transparencia
y la gestión de información confidencial. A los usuarios les recomienda que
investiguen mejor como se ha llegado a las calificaciones y que quieren decir
(algo muy obvio). Quizás el mayor valor del estudio es llamar la atención a los
mismos reguladores de que puede haber abusos en este mercado de información
sobre sostenibilidad y que deben actuar. 56 páginas.
8. ESG and Responsible Institutional
Investing Around the World: A Critical Review
Es un estudio efectuado
por un profesor para la Fundación de investigación del CFA Institute (ver
#5 arriba) donde se pasa revista a la industria de la inversión responsable a
nivel agregado, global, no a nivel de ningún país (aunque hay datos sobre
algunos países). Adolece del sesgo
académico de analizar otros estudios académicos, con extensas y abundantes
notas al pie, pero con pocas conclusiones. Es más un estudio para saber cómo
está la situación. Considera las fuerzas que estimulan la inversión responsable,
el papel de los inversionistas institucionales (fondos de inversión, de
pensiones, de grandes riquezas, de seguros, etc.) en el fomento de la
responsabilidad de las empresas, la incorporación de aspectos ASG en la de la
gestión de estos fondos, y brevemente, considera una serie de aspectos surtidos
(votos en asambleas, calificaciones ASG, si los inversionistas sacrifican
rendimientos financieros por responsabilidad y como medir impacto). 72 páginas,
incluyendo 15 de bibliografía.
9. EBA Report on Management and Supervision of
ESG Risks for Credit Institutions and Investment Firms
Es un extenso y completo
informe producido por la Autoridad Bancaria Europea, EBA, el regulador de los
mercados financieros, sobre la gestión y supervisión de riesgos ASG en
instituciones financieras de crédito y de inversión. Un tratado de gestión
de riesgos ASG en estas instituciones. Su objetivo es proporcionar
definiciones comunes de los riesgos ASG, detallar los arreglos, procesos,
mecanismos y estrategias a ser implementadas por las instituciones de crédito y
de inversión para identificar, evaluar y gestionar esos riesgos y recomendar como
los riesgos ASG deben ser incluidos en la supervisión y evaluación por parte de
las autoridades competentes. Para ello incluye
una definición de los factores ASG, de los riesgos correspondientes y de sus
mecanismos de transmisión hacia las instituciones financieras, indicadores
cualitativos y cuantitativos, métricas y metodologías para la evaluación de los
riesgos A (físicos, de transición, interacción entre ambos), S y G, gestión de los
riesgos (prácticas, gobernanza y esquemas), y el proceso de supervisión por
parte de los reguladores de los riesgos ASG. Incluye un apéndice con un listado
de factores ASG. Sin embargo, ello se debe considerar solo como indicativo,
no taxativo, a pesar ser de una fuente oficial (pero no es un documento
regulatorio), ya que del análisis de cada institución surgirá el esquema
apropiado a su contexto. Recordemos que en el mercado de la información ASG hay
millares de estos indicadores. 161 páginas. Recomendado.
10.
Responsible Business Conduct in the Financial
Sector in Latin America and the Caribbean.
Informe sobre las políticas, prácticas y regulaciones sobre finanzas
sostenibles en nueve países: Argentina,
Brasil, Chile, Colombia, Costa Rica, Ecuador, México, Perú y Panamá (no cubre
países del Caribe). Describe el sector de las finanzas sostenibles en la banca
e inversionistas institucionales y analiza los impulsores de estas finanzas,
las prácticas de este sector, su participación en iniciativas voluntarias, y
sus políticas y regulaciones. Hay que
destacar que el término “responsable business conduct” es un término
exclusivo de la OCDE para distinguirse del resto del mundo, que usa
responsabilidad social o sostenibilidad. Lamentablemente es relativamente estrecho
de miras, ya que el análisis usa como marco de referencia sus Líneas
Directrices para Empresas Multinacionales, que, si bien proporcionan un esquema
para el comportamiento de las multinacionales, tienen una visión estrecha de
las responsabilidades ante la sociedad de las instituciones financieras en
particular. Ello le resta
valor al estudio. Estas tienen obligaciones y responsabilidades
derivadas de su licencia regulatoria, de que gestionan recursos del público, de
que financian la actividad económica (responsable) y que de contribuyen al
riesgo del sistema financiero. 52 páginas.
11.
Banking on
Climate Chaos, 2022.
Informe muy crítico que
analiza el financiamiento a los combustibles fósiles por parte de 60 de los
mayores bancos internacionales, en los últimos seis años. Destaca la contradicción
por parte de algunos bancos entre sus promesas sobre la reducción de su financiamiento
y la neutralidad en carbono y sus prácticas. Incluye estadísticas para el
BBVA y el Santander. Producido por un grupo de las siete mayores y más reputadas
ONG ambientalistas. 40 páginas. Excelente
producción.
Propuesta para comentarios
de la Comisión de Valores y Mercados, SEC, de EE. UU. sobre los requerimientos
de diseminación de información por parte de las instituciones involucrados en
la comercialización al público inversionista de productos financieros
relacionados con la sostenibilidad. Es una propuesta que va en las mismas líneas
que el Reglamento
sobre divulgación de información relativa a la sostenibilidad en el sector de
los servicios financieros (Sustainable
Finance Disclosure Regulation,
SFDR, de la Comisión Europea. Siguiendo la línea anglosajona es menos
taxativa que la europea y destaca la información que se debe divulgar para que sean
los inversionistas los que tomen sus decisiones, les delega la responsabilidad,
pero se asegura que tienen información básica para hacerlo, por lo que, por
ejemplo, declina definir lo que es ASG. Los requerimientos de
información dependen del grado de intensidad con que los instrumentos alegan
tomar en cuenta los criterios ASG: (1) cuando se consideran como uno de muchos
criterios (fondos de integración), (2) cuando los instrumentos son específicamente
dedicados a la sostenibilidad y (3) cuando pretenden lograr impactos
específicos (fondos de impacto). En el primer caso deben reportar en los
prospectos los criterios que usan, en el segundo caso deben reportar además la
estrategia de selección, como seleccionan las inversiones, las proporciones de
los activos seleccionados con cada estrategia, como votan en las asambleas y
como se involucran en promover la sostenibilidad en las empresas (engagement).
En el tercer caso deben además reportar en los informes periódicos de rendimiento
los impactos logrados, como los miden y la relación entre el impacto que
persiguen y los resultados financieros. Conceptualmente es similar a la
categorización del SFDR donde se establece, entre otras cosas, una tipificación
de los instrumentos en los artículos 6, 8 y 9, aunque el SFDR llega más lejos
al pedir que se reporte los principales impactos adversos en la sostenibilidad
(Principal Adverse Sustainability Impact) y tiene una mayor especificidad
en la diseminación de la información. Pero a diferencia de la Unión Europea, no
se basan en taxonomías (verde y social). Y algo novedoso en la diseminación de
información es de que, si se utilizan calificaciones o evaluaciones de terceros
o se sigue algún índice de sostenibilidad, deben diseminar como lo hacen y
describir ese sistema de calificación, evaluación o construcción del índice. No
pueden evadir la responsabilidad de la calificación. Además, si el fondo
alega que contribuye al logro de algún ODS, deberá describir el impacto que
tiene (con esto a lo mejor se logrará también reducir el greenwashing en
este sentido). 168 páginas, buena parte de las cuales incluyen preguntas a los
potenciales usuarios (y casi 200 páginas más dedicadas a un análisis económico
de las regulaciones y de las posibles alternativas, requerido por ley en EE.
UU.).
13.
Striking the Right Note: Key Performance
Indicators for Sovereign Sustainability—Linked Bonds.
Completo reporte como se
puede esperar del Banco Mundial. Presenta
una lista de indicadores claves de rendimiento, KPI, para ser usados para medir
el rendimiento prometido en las emisiones de bonos ligados a la sostenibilidad ambiental
(energía, cambio climático, biodiversidad, capital natural). Esta metodología está bastante más desarrollada
para la empresa privada, porque es más sencilla. En el caso de emisiones de
deuda por parte de países la determinación, medición y comprobación de los
indicadores puede ser mucho más compleja. De allí la necesidad de una guía como
esta. No solo se detallan los
potenciales indicadores, sino que además se analiza el contexto y se
desarrollan criterios para su selección en función de su eficiencia, efectividad
y factibilidad. Y estos criterios
pueden ser adaptados para las emisiones de bonos de empresa privadas. Es de
recordar que los recursos obtenidos a través de estas emisiones son de libre
disponibilidad para el país, los pueden dedicar a cualquier actividad, con tal
de que logren los KPI prometidos y en caso de no hacerlo pagar penalizaciones. [iv]
Como en el caso de la empresa privada cabe preguntarse la ventaja de estos
instrumentos sobre las emisiones genéricas: tienen la ventaja de comprometer
al país a algún logro, pero la desventaja de que no hay relación entre los
recursos obtenidos y esos logros. El país debería buscar lograrlos independientemente
del dinero obtenido, es su responsabilidad. Otra cosa es hacer emisiones de
bonos verdes, sociales o sostenibles, con los recursos obtenidos comprometidos
a financiar proyectos y actividades para esos logros. Y hay que enfatizar los
riesgos envueltos en la dispersión de responsabilidades cuando los gobiernos tienen
acceso a fondos de libre disposición, que son usados un sector de la burocracia,
pero donde la responsabilidad del logro de metas, está en otra parte de la
burocracia o inclusive fuera aun de su control efectivo, y cuando la
penalización la debe pagar otra (Hacienda). Estas disfuncionalidades en
responsabilidad son mucho menores en la empresa privada. Pero si los
gobiernos están emitiendo aquellos bonos, por lo menos que sea con KPI factibles,
eficientes y efectivos. 63 páginas. Recomendado.
14. Key Performance Indicators (KPIs) for
Sustainability-Linked Bonds (SLBs)
Una publicación diferente a
las reseñadas arriba. En este caso es una hoja de cálculo EXCEL, producida por la
International Capital Markets Association, ICMA, que es la responsable
de producir y mantener los principios de los bonos verdes, sociales, sostenibles
y los ligados a la sostenibilidad. La
hoja de cálculo incluye varias pestañas, pero las más destacables son una con
una matriz de aspectos materiales para diferentes sectores industriales y otra
con cerca de 300 indicadores claves de rendimiento, KPI, para su utilización
en los bonos ligados a la sostenibilidad, para las emisiones de bonos del
sector privado. A diferencia de la publicación anterior del Banco Mundial
solamente incluye los nombres de los KPI, sin contexto ni discusión alguna. ¿?
Páginas.
15. The Green Corporate Bond Issuance Premium
En la práctica comercial
sobre las emisiones de bonos verdes hay mucha discusión sobre si estos bonos se
colocan a mejores precios (o sea menores tasas de interés) que los bonos convencionales
de riesgo semejante. En general se
presentan evidencias que son circunstanciales sobre su menor costo, reportadas
por los promotores de estas emisiones y su comercialización. El estudio que
reseñamos es uno de los pocos estudios realmente rigurosos sobre el tema.
Es publicado como documento de trabajo por el Consejo de Gobernadores de la
Reserva Federal de EE. UU., el equivalente al Banco Central (recordemos que el
Sistema de la Reserva Federal está compuesto por doce bancos “centrales”
regionales, por lo que tienen un Consejo de Gobernadores). Esto permite suponer
que el estudio ha sido sometido a un proceso de revisión riguroso que otorga
confianza en los resultados que reportan.
El estudio se basa en extenso análisis estadístico de casi 130 000 bonos
corporativos convencionales y casi 1 200 bonos corporativos verdes, emitidos
por 12,736 empresas, entre el 2014 y 2021. Se encontró que, en el promedio,
los bonos denominados en euros y en USDólares tienen un greenium
(descuento) de ocho puntos básicos (0.08%) sobre los bonos
convencionales. Estiman que se debe al exceso de demanda por parte de la
industria de la inversión responsable, ISR, con dos factores: la sobredemanda
inicial y la inclusión de los bonos en índices ISR. El greenium se
observa mayormente en bonos emitidos en euros o en USDólares fuera de EE. UU. La
gobernanza del bono y su revisión independiente afectan el greenium, pero
la credibilidad de los proyectos que se financiarán no parece tener efecto.
El greenium se concentra en emisores de grado de inversión, de gran
tamaño, mayormente en el sector bancario y en economías desarrolladas. De estos
resultados el suscrito concluye, sin la credibilidad de la Reserva Federal,
que el greenium se explica por la necesidad de tener valores verdes en
las carteras y en los índices, más que por una apreciación de su contribución a
la sostenibilidad del planeta. También
es posible que la calidad de los proyectos no sea un factor relevante porque
cuando se emiten y hasta cuando se ejecutan, todavía son ideas, de impacto
incierto. Esta sería una explicación
benévola de porqué la calidad de los proyectos, que debería ser lo más
importante, no lo es. Una explicación perversa sería que los proyectos no
importan, que lo importa es poder decir que son verdes (¿tintes de greenwashing?).
46 páginas.
[i] Ver el artículo Evidencia de greenwashing en
fondos ASG
[ii] Ver el articulo ¿Hace falta ser una empresa responsable para emitir un bono ligado a la
sostenibilidad?
[iv] Ver el análisis de estos
bonos en mi artículo Sustainability-(tightly)-linked Green, Social and Sustainable Financing
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