Confusiones y malentendidos en la rentabilidad de la responsabilidad

 

Uno de los temas más discutidos en la consideración de la responsabilidad de la empresa ante la sociedad es si esta es rentable, si el ser responsable es rentable. Es el llamado argumento empresarial (no nos referimos al argumento moral, hay que ser responsables porque sí, porque es de justicia, que es igualmente importante).

 I.                Confusiones y malentendidos

 Esta discusión se desarrolla en un entorno de confusiones y malentendidos. ^[1] En este artículo trataremos de aclararlas y ponerlas en contexto y está motivado por la discusión en un webinar el 25 de marzo de 2021, Stakeholder capitalism: Thinking beyond shareholder primacy, organizado por la revista The Economist, donde cada uno de los expertos y el moderador se referían a una faceta de la relación entre los dos conceptos, responsabilidad y rentabilidad, girando alrededor del supuesto conflicto (uno conspira contra el otro) y de la causalidad (uno refuerza el otro), con bastante confusión, cada ponente y el moderador exponían su punto de vista en planos diferentes, como si habitasen en universos paralelos, sin darse cuenta del contexto y obviamente sin llegar a acuerdos. Y esto es muy común en la discusión del argumento empresarial, por lo que pretendemos aclararlos en este artículo.

 Algunos alegaban que sí era rentable, bastaba ver el impacto que el reciclaje o la reducción de empaques tenía, otros lo alegaban vía la rentabilidad en bolsa de las empresas responsables y otros alegaban que no era posible ser responsable y cotizar en bolsa y ponían como ejemplo el caso reciente de Danone (ver ¿Valoran los accionistas los beneficios a la sociedad? El caso Danone).  Estas discusiones estaban en dos planos diferentes, una en el contexto de la rentabilidad en las bolsas de valores, que citaba evidencia que no es generalizable, y la otra basada en evidencias circunstanciales. 

 Para aclarar estas confusiones es necesario separar la discusión en los dos planos: la rentabilidad de las empresas responsables en las bolsas de valores, a nivel agregado, y el impacto de la responsabilidad en la rentabilidad de una empresa en particular. El primero es del interés de los inversionistas responsables y el segundo es de mayor interés de los dirigentes de la empresa, e indirectamente de los inversionistas.   

II.             Análisis agregados a nivel de inversiones bursátiles: inversionistas

 Se pretende responder a la pregunta de los inversionistas si es más rentable invertir en empresas o fondos empresas que hayan sido calificadas como responsables, con el objeto de guiar las decisiones de los inversionistas.  Para ello se suelen efectuar estudios estadísticos tratando de correlacionar la rentabilidad con la responsabilidad.  Se han publicado centenares de estos estudios, con resultados muy dispares, algunos, la mayoría, muestra una correlación positiva, algunos una negativa y algunos no concluyente. [2] Estos resultados no son de extrañar ya que cada uno utiliza una metodología diferente y sobre todo diferentes definiciones de rentabilidad y responsabilidad. 

 Esta última es la más variable en estos estudios ya que no hay una definición y mucho menos una cuantificación de lo que quiere decir ser una empresa responsable.  Estos estudios suelen usar un aspecto limitado de la responsabilidad (por ejemplo, porcentaje de mujeres en el consejo, gastos en medio ambiente o en inversión social, beneficios a los empleados, etc.). Algunos utilizan como variable de responsabilidad las calificaciones de empresas calificadoras, tratado de obtener una concepción agregada de la responsabilidad (hay que destacar la gran dispersión de los modelos de estas calificadoras y de las calificaciones para una misma empresa [3] ). Algunos utilizan la reacción del precio en el mercado de valores a anuncios de eventos relacionados con la responsabilidad, ya sean positivos o negativos. La gran mayoría de estos estudios determinar la correlación entre ambas variables, pero solo unos pocos hacen un análisis de la causalidad, quien determina quien, que es primero, la gallina o el huevo.  Y también en este caso los resultados son en ambas direcciones y a veces no concluyentes. [4]

 El problema de estos estudios académicos de correlación es que no hay una concepción generalizable de lo que es responsabilidad y mucho menos de su cuantificación, cuando gran parte de esa responsabilidad es cualitativa. [5] La responsabilidad es especifica a cada empresa, su contexto, los incentivos que enfrentan los dirigentes, su conjunto de stakeholders, con su poder, su voluntad de actuar, su impacto, lo que determinan los aspectos materiales para la empresa, lo que importa. Los millares de indicadores no pueden capturarla.  En el mejor de los casos muestran una correlación entre algún aspecto de responsabilidad y alguna medida de rentabilidad, contable o en bolsa.  Es imposible llegar a una conclusión firme y generalizable. Y en esto hay mucho sesgo hacia lo que se quiere creer más que de lo qué se puede creer.

 Y además de los estudios académicos, de mayor o menor rigor, se suele recurrir a demostraciones que resultan ser circunstanciales, comparando simplistamente la evolución del rendimiento de un índice general con uno de empresas calificadas como responsables, sobre todo sobre el período de la pandemia.  Estas comparaciones no toman en cuenta los diferentes riesgos de ambos conjuntos de acciones y se basan en períodos que pueden no ser representativos.  Además, estos índices responsables suelen incluir empresas que tienen algo de responsabilidad, pero también mucha irresponsabilidad.  Y el “excedente” de rentabilidad está muy influenciado por algunas empresas que ha tenido grandes subidas recientes de precios y no necesariamente por ser responsables. En el mercado de EE. UU. dependen mucho de las cuatro grandes tecnológicas, Alphabet, Apple, Facebook y Microsoft, que suelen calificarse como responsables y que están sobre representadas en los índices con responsabilidad, en comparación con los generales.  Su subida durante la pandemia no se debe a que han sido responsables ante la situación, sino que la situación ha favorecido su negocio. ^[6]

 

Pero todo esto depende de la reacción de los stakeholders, en este caso de los inversionistas.  Si no actúan, si son indiferentes, la responsabilidad no se traduce en mayor demanda. La rentabilidad en bolsa depende de esa demanda la que a su vez depende, en parte de la responsabilidad y en parte de las expectativas de esos inversionistas.  Es posible que algunos inversionistas, en particular los interesados en las inversiones responsables estimulen la demanda por valores que son calificados como responsables, ya sea porque quieren fomentar esa responsabilidad ya sea porque creen que estas empresas enfrentaran menores riesgos y/o podrán aprovechar las oportunidades de los mercados de sus productos y servicios responsables. [7]

  Pero también es posible que la demanda venga de las expectativas de que habrá demanda, o sea que las compran porque creen que las podrán vender a mayores precios, no necesariamente porque se reconocerá el valor de la responsabilidad.  Este es un factor que ha alimentado la demanda por valores responsables en los últimos tres o cuatro años, al popularizarse la inversión responsable, sobre todo por la influencia del cambio climático y más recientemente por la pandemia

 Esta demanda por expectativa de demanda fue ilustrada recientemente por el caso de una empresa que vende videojuegos en tiendas físicas, GameStop, que languidecía en bolsa, y que promovida a través de “datos” en las redes sociales hizo que su precio subiera más del 1000% en lo que va de año (pico de 1500% en marzo), con pérdidas en los últimos tres, sin justificación alguna por su responsabilidad o por su negocio, sencillamente por la creencia de que habría otros (más tontos) que la querrían comprar (las llamadas acciones “meme”), sobre todo al ver como subía su precio (la manía de los tulipanes del siglo XVII).  Pura especulación. No siempre el mercado de valores es racional. Esto es un caso extremo, muy poco probable que ocurre con temas de sostenibilidad, pero es indicativo del instinto de manada en los inversionistas.

     III.           Análisis a nivel de empresa individual: los dirigentes

 Aquel plano de la relación responsabilidad/rentabilidad es de interés para los dirigentes empresariales en el sentido de que si los mercados de valores reaccionan a su responsabilidad puede subir el precio de sus acciones y reducir su costo de capital en caso de que deban acudir al mercado de valores para financiar su expansión.  También es de interés para los dirigentes en el sentido de que ello puede conducir a una mejora de sus remuneraciones ligadas al precio de las acciones, aunque es muy importante distinguir entre las acciones legitimas y las de greenwashing para influenciar la precepción de los mercados. 

 Pero es el segundo plano, el de la empresa en particular, que está mucho más bajo el control de los dirigentes que más les debe interesar. En este caso podemos analizar la relación responsabilidad/ rentabilidad en dos frentes: impactos directos e impactos indirectos que dependen de la reacción de los stakeholders.   

1.      Rentabilidad directa de las actividades 

Esta son las actividades que lleva a cabo la empresa que se traducen en impacto financiero sin la mediación de terceros.  Es el caso de la gran mayoría de las actividades de ecoeficiencia: reciclaje, eficiencia en el consumo de recursos (energía, agua, materiales, empaque, etc.), eficiencias en los procesos productivos, etc.  En general reflejan una reducción de costos que se transmiten directamente a los beneficios de la empresa. En este caso no hace hacer muchos análisis para apreciar la relación responsabilidad/rentabilidad.  De hecho, algunos creemos que estas actividades no son una parte especial de la sostenibilidad de la empresa, no hay que ufanarse por ello, son parte de sentido común, de la buena gestión. 

2.      Rentabilidad indirecta de la responsabilidad   

Hay otras acciones que dependen de la reacción de terceros y cuyo impacto sobre la rentabilidad no es obvio.  Para no alargar consideraremos solo dos ejemplos. Se supone que las mejores condiciones laborales conducen a una mayor productividad del capital humano, pero ello depende de la reacción de las personas afectadas. La producción y comercialización de los productos y servicios (por ejemplo, sueldos y precios justos y la responsabilidad de y hacia los suplidores) se supone que debe estimular una mayor demanda por los productos de la empresa, pero ello también depende de la reacción de los consumidores, los cuales pueden o no enterarse (¡haya que comunicar responsablemente!), o bien entrándose, no reaccionar positivamente.  

Y aquí es oportuno considerar un caso que muchas veces se usa con efectos negativos.  Es el caso de la gestión del capital humano.  Su valor no se registra en la contabilidad de la empresa, pero su costo sí e inmediatamente.  Durante la pandemia muchas empresas, para sobrevivir, redujeron el personal, con lo cual se redujeron sus costos inmediatamente.  Pero ello es una solución miope ya que, con el ahorro del costo, contabilizado, se redujo el valor del capital humano, no contabilizado. La rentabilidad (aparentemente) se mejora con la irresponsabilidad. Y hoy en día, donde el conocimiento es fundamental para la competitividad, es reconocido que gran parte del valor de las empresas se debe al valor de ese capital humano. 

3.     A nivel de muchas empresas 

Y hay también estudios estadísticos semejantes a los de la rentabilidad en bolsa donde se analiza la relación entre aspectos específicos de responsabilidad (reciclaje, emisiones, ecoeficiencia, equidad de género, etc.) pero en este caso con la “competitividad” medida, por ejemplo, como cuota de mercado, reputación, rentabilidad contable, etc. [8]  Son extensiones a múltiples empresas de lo que son las relaciones a nivel de empresa individual. Se pretende demostrar que algunas de estas acciones no dependen de la especificidad de cada empresa, que son generalizables y por tanto son de interés de los dirigentes.  Estos estudios suelen mostrar resultados positivos.  Claro está que si todas las empresas hacen lo mismo (¡bienvenido sea!), se pierde el factor diferenciador de la competitividad, y/o depende de la reacción de sus stakeholders particulares. 

IV.           ¿Qué determina la rentabilidad de la responsabilidad?: El denominador común 

1.      Conclusión I: No se puede generalizar 

En el plano de la rentabilidad de la responsabilidad en las bolsas de valores no se puede generalizar ya que es imposible encontrar una medida cuantitativa que represente el amplio espectro de la responsabilidad de la empresa ante la sociedad.  Los resultados de los diferentes estudios, si bien muestran, en general, una relación positiva, están condicionados por las variables utilizadas, los períodos de tiempo del análisis y las diferentes bolsas de valores.  Y lo que se presenta como una correlación positiva puede ser relativamente débil, en términos estadísticos lo mismo que la causalidad, que puede ser además de ida y vuelta. Pero es el argumento que se usa para promover la inversión socialmente responsable, a nivel general. 

Viendo el diagrama de la izquierda, relativamente representativo de los resultados, ¿diría Ud. que la responsabilidad produce rentabilidad en bolsa (cada punto es una acción)? ¿siempre? ¿a veces? ¿Y si fuera el de la derecha? 

 

Lo que se puede concluir, a nivel agregado, es que la relación depende de la reacción de los inversionistas, de la necesidad de aparecer responsable en las inversiones, del instinto manada, de las expectativas de que eventualmente aumentara la demanda por esos valores y la (ir)racionalidad de los mercados. [9] A nivel de una empresa en particular la relación esta más focalizada en la reacción de los inversionistas a su responsabilidad, especialmente en temas materiales. Y una consideración que es poco comentada y es que a medida que la sostenibilidad se afirma en el mercado de valores, la relación puede fortalecerse, aumenta el interés de los inversionistas en el tema. La pandemia y el cambio climático (lamentablemente) ayudan. Los resultados de los estudios hoy en día serían diferentes de los de hace diez años, por ejemplo. 

En el plano de la rentabilidad de la responsabilidad a nivel de empresa individual es más factible generalizar, sobre todo en los casos de relación directa.  En el caso de que la relación dependa de la reacción de algunos stakholders, la generalización está condicionada.  El activismo de los stakeholders, en general, es todavía incipiente, sobre todo la de los consumidores.  Pero la tendencia es firme hacia una mayor concientización. 

La intersección entre el plano de la rentabilidad en bolsa a nivel general y el de rentabilidad en la empresa a nivel particular es ilustrado por dos casos de empresas cuya responsabilidad está plasmada en sus estatutos.  Mi artículo sobre el caso Danone despertó mucho interés y la clásica pregunta: ¿Fueron sus “malos” resultados debidos a su responsabilidad social o a incompetencia gerencial? Difícil encontrar repuesta definitiva. Pero es oportuno recordar lo que concluía en el artículo sobre Etsy (¿Pueden las empresas certificadas como responsables cotizar en bolsa?): “El caso de Etsy demuestra que las iniciativas que pretenden ser socialmente responsables, a un nivel que va más allá de las acciones puntuales tradicionales, y que deben acudir a los mercados de valores para financiar su crecimiento deben tener una gestión financiera al mismo nivel, o SUPERIOR, de excelencia que las empresas tradicionales.”  Válido para Danone y todas las B-corp y empresas por beneficios que quieran cotizar en bolsas de valores. 

Lo que nos lleva a la segunda conclusión. 

2.     Conclusión II: ¡Es la buena gestión! 

Y siempre queda al pregunta de si es la responsabilidad lo que conduce a la rentabilidad o es esta la que le da la capacidad financiera a la empresa para asumir mejor su responsabilidad. A lo mejor como el caso de la sabiduría popular no podemos responder la pregunta sobre qué es lo primero, si la gallina o el huevo, o qué determina qué. Pero lo que sí es cierto que en todos los casos tienen un denominador común:  la buena gestión. Responsabilidad es sinónimo de buena gestión. Rentabilidad, en el largo plazo y en mercados racionales, bien regulados y bien informados, es resultado de buena gestión.[10] Siempre es posible ser rentable por vías irresponsables, pero, a algunas personas se les puede engañar siempre; a todas, alguna vez, pero no se puede engañar siempre a todas las personas. (You can fool some of the people all the time, all the people some of the time, but you cannot fool all the people all the time: Abraham Lincoln). 

Que fue primero, la gallina o el huevo, la responsabilidad o la rentabilidad: lo primero fue la buena gestión. 

El ejemplo que comentábamos arriba sobre la ecoeficiencia es muy ilustrativo de esto: lo que ayer era algo especial de sostenibilidad hoy es rutinaria buena gestión. Y lo que hoy es todavía sostenibilidad (especial) será en el futuro buena gestión (rutinaria).  La rentabilidad será el resultado de la buena gestión. 

Y volviendo a lo que motivó este artículo, el webinar de The Economist, podemos apreciar la confusión que tenían los participantes al mezclar, sin darse cuenta, diferentes planos, de interés a diferentes stakeholders, con generalizaciones no generalizables y definitivamente no mezclables.

 

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[1] Habíamos publicado un artículo en dos partes en mayo del 2008,  ¿Responsable solo si es rentable? Primera Parte y Segunda Parte  y otro en septiembre del 2019, Rentabilidad de la responsabilidad o responsabilidad de la rentabilidad, que tienen un contenido relacionado a este, pero hemos creído oportuno actualizarlo y acotarlo, a ver si es más efectivo. Ver además Mis nueve artículos sobre la tensión entre responsabilidad y rentabilidad. 

[2] Para un ejemplo de estos análisis estadísticos ver el articulo ESG and financial performance: Aggregated evidence from more than 2000 empirical studies (Gunnar Friede, Timo Busch y Alexander Bassen, Journal of Sustainable Finance and Investment 5(4):210-233, octubre 2015).  Un resumen de los múltiples aspectos relacionados con la correlación entre responsabilidad y rentabilidad se encuentra en Exploring Links to Corporate Financial Performance, publicado por Standards and Poor’s Global (abril 2019). 

[3] Ver el análisis de esta dispersión en el artículo ¿Tienen tus inversiones ASG “grado de sostenibilidad”?

[4] Para un análisis mas detallado de estos estudios, sus virtudes y problemas ver el artículo de la nota al pie 1.

 

[5] Ver los artículos ¿Cuánto vale tu madre?: Relevancia versus medición y No todo lo que se puede contar cuenta, ni todo lo que cuenta se puede contar.

 

[6] Pero esta calificación de empresa responsable está sujeta a mucho greenwashing.  Ver el artículo ¿Tienen tus inversiones ASG “grado de sostenibilidad”? 

[7] En estudio estadístico, Corporate Sustainability: First Evidence on Materiality, concluyó que en, efecto, las empresas que tienen mejores calificaciones en los aspectos que le son materiales tienen mayores rendimientos en la bolsa y las que los tienen en aspectos que no le son materiales no rinden mejor. Parece obvio, pero los estudios a nivel agregado hacen esta distinción. Supuestamente los inversionistas reaccionan a los aspectos materiales de la responsabilidad, no a definiciones genéricas. 

[8] El estudio Sustainability innovations and firm competitiveness: A review (Fanny Hermundsdottir y Arild Aspelund, Journal of Cleaner Production, Vol 280, Parte 1, 20 enero 2021) revisa 100 estudios sobre la relación entre aspectos específicos de sostenibilidad ambiental y competitividad, donde la mayoría presenta resultados positivos (solo dos muestran resultados negativos).  En este caso las definiciones de las variables son más acotadas y medibles que en los estudios generales de responsabilidad versus rentabilidad en bolsa. 

[9] En una reciente encuesta entre más de 500 dirigentes empresariales de todo el mundo (ESG Planning and Performance Survey) se encontró que, si bien el 78% creen que sus esfuerzos en sostenibilidad tienee un impacto sobre la marca y la reputación, solo el 48% cree que tiene un impacto financiero. Un obstáculo más a vencer. 

[10] Ver la amplia discusión en los artículos ¿Qué tienen en común la rentabilidad y la responsabilidad? ¡La buena gestión!  y Responsabilidad empresarial como generador de valor intangible. Tercera parte de tres.