No, no se trata
de la discusión tradicional de si las actividades relacionadas con la
sostenibilidad empresarial son rentables en las bolsas (que es algo que se ha analizado hasta la saciedad
con resultados poco confiables y no generalizables (ver Mis catorce
artículos sobre la tensión entre responsabilidad y rentabilidad [1] ).
En este caso no
se trata de correlacionar actividades, el mero hecho de hacer algo o tener
políticas, estrategias o procedimientos, con rendimientos bursátiles, se trata de evaluar si los impactos de esas actividades,
no su existencia, tienen efectos sobre los rendimientos. Esto es
el valor agregado del informe que analizamos.
La gestora de
fondos Schroders y la escuela de negocios de la Oxford University (Said
Business School) llevaron a cabo un estudio sobre centeneres de empresas, a
lo largo de diez años, para determinar si el impacto de las actividades de
sostenibilidad empresarial conducen a beneficios extraordinarios, y los
resultados los reportan en el informe Impact as a source of alpha? The elephant
in the room (resumen aquí). Por sus
características técnicas es necesario un preámbulo sobre la teoría de las
inversiones bursátiles para los no expertos, antes de analizarlo.
I.
Preámbulo conceptual.
En la jerga de
las inversiones bursátiles “alpha” se refiere a la diferencia entre el rendimiento
que sería esperado en los valores, en mercados financieros eficientes, dado su
riesgo financiero, y el logrado en la realidad. Se entiende por mercados financieros eficientes
aquellos en que los precios de los valores
reflejan toda la información disponible, donde “alpha” es siempre
cero. Eficiencia en este caso no se refiere
a la eficiencia de procesamiento, administrativa.
Se ha demostrado
que, en el largo plazo, los grandes mercados bursátiles, con amplia información
sobre los valores, tienden a ser eficientes, precisamente por el hecho de que hay
muchos participantes que incorporan la información que conocen y con sus transacciones
eliminan la posibilidad de beneficios extraordinarios. Pero esta posibilidad
estimula a los participantes a actuar con información no incorporada, para obtener
beneficios extraordinarios, que es lo que precisamente hace a esos mercados eficientes. Hay infinidad de factores (tipos/grupos de
información) que se prueban cotidianamente en los mercados y uno de ellos es la
sostenibilidad de la empresa. En este
estudio se postula que el impacto de las actividades
de sostenibilidad empresarial puede ser uno de los factores que conducen a rendimientos
extraordinarios.
Elephant in
the room del título del informe es una expresión
coloquial estadounidense que se refiere a algo obvio que no se reconoce.
¿Tenemos un elefante en la sala y no lo vemos?
¿Es obvio que el impacto produce rentabilidades superiores y no lo sabemos?
II.
Resultados del estudio.
1.
¿Qué entienden por “impacto”?
El término “impacto”
en el contexto de la sostenibilidad empresarial es usado muy ligeramente. Su
significado estricto, y el que debería usarse es el
cambio logrado como consecuencia de las acciones de las empresas, pero
en la gran mayoría de los casos se usa como sinónimo de “efecto”, de algo que ha
sido afectado, pero sin considerar si ha logrado el cambio deseado, si lo ha
sido de forma tangible, medible, que haya creado valor o haya evitado su
destrucción. [2]
No es fácil medir
el impacto en este contexto ya que ello suele conllevar estudios especiales que
solo se pueden efectuar después de cierto tiempo. El impacto real no suele ser inmediato. Por ello la inmensa mayoría de los estudios
se limita a analizar el efecto de algunas
actividades sobre el rendimiento, bajo el supuesto, no probado, de que ello
ha logrado (¿logrará?) impacto.
El estudio
pretende acercarse a la consideración de impacto como sinónimo de cambio
logrado. Como es muy difícil determinar los impactos,
el estudio analiza la relación sostenibilidad-rentabilidad sobre 257 empresas
cuyos ingresos son obtenidos en base a productos
y servicios que tienen como objetivo el logro de impactos positivos.
Forman parte del colectivo objeto de las “inversiones de impacto” [3].
La inversión de impacto y la inversión sostenible suelen confundirse, pero
tienen propósitos diferentes. La inversión sostenible se centra en el
funcionamiento de una empresa: su gobernanza, gestión de riesgos, prácticas
de sostenibilidad y relaciones con los grupos de interés. La inversión de
impacto, en cambio, se centra en lo que hace una empresa: generar resultados positivos, medibles, a través
de sus productos y servicios principales.
Es un paso
adelante, pero es todavía intermedio por cuanto no está garantizado que esas
empresas han logrado el impacto que pretenden, pero por lo menos sus
acciones están orientadas específicamente a ello,
con actitudes más proactivas que las empresas responsable en general.
2.
Resultados.
El estudio considera
una gran cantidad de relaciones estadísticas, pero nos limitaremos a reportar
solo las referidas al efecto sobre la rentabilidad bursátil. Para determinar la relación constituyen 10
carteras de 40 empresas cada una, utilizando las 257 empresas y al analizar la
relación controlan por otros factores que la pueden influenciar, todo ello con
el objetivo de aislar el efecto del impacto.
Para determinar
el rendimiento extraordinario, atribuible al efecto del impacto de las
actividades empresariales, comparan los rendimientos de las carteras con un
índice de empresas con características semejantes, pero sin el efecto impacto. No
es que sea perfecta, pero esta metodología hace que las relaciones
estadísticas encontradas sean más confiables, que la relación se deba mayormente
a las características del impacto de las empresas.
Los resultados más destacables sobre la relación rentabilidad-impacto son;
- Las carteras de impacto demostraron un desempeño absoluto y ajustado al riesgo mayor, una menor sensibilidad a cambios en el mercado bursátil y una mayor resiliencia ante las bajas en los mercados bursátiles.
- Los resultados de la regresión confirman que las carteras de impacto generan un alfa estadísticamente significativo, con un excedente de rentabilidad mensual promedio de alrededor del 1 %.
- La sensibilidad de los rendimientos de las empresas de impacto al riesgo del mercado es menor durante las recesiones en comparación con las expansiones, lo que sugiere que estas empresas captan mayores ganancias cundo los mercados van en alza mientras que experimentan caídas menores cuando van en baja.
- El análisis confirma que las empresas de impacto son predominantemente empresas más pequeñas, lo que contribuye a sus características de rendimientos.
- Estas empresas tienen una mayor proporción de activos tangibles, probablemente debido a la exposición sectorial (por ejemplo, energía renovable, infraestructura) y a la dinámica de crecimiento en sus inicios.
- El volumen de los ingresos derivados de productos y servicios de impacto es un factor estadísticamente muy significativo de los rendimientos extraordinarios.
III.
Comentarios sobre los resultados
Los resultados
no son sorprendentes, en parte porque sería lo esperable, pero en parte porque
ha sido promovido por partes interesadas en promover la inversión de impacto. Y es el caso típico de los informes que reportan
resultados positivos, ya que si no lo fueran no los publicarían (exceptuados
algunos estudios académicos).
Como en todos los
estudios de correlación entere variables sobre múltiples empresas, los resultados
deben interpretarse con cautela. Se basan en grandes promedios. Ello no quiere decir que si se adquieren
las acciones de una de esas empresas se obtendrán rendimientos extraordinarios,
en todo caso ello solo es válido en el agregado, si se adquiere una cartera con
todas las empresas de la muestra, aunque no se puede descartar que los resultados
se den para carteras con un número menor de acciones. Los resultados se encontraron positivos
solo para 8 de las 10 carteras estudiadas.
Como bien dice la
advertencia de algunos gestores de fondos de inversión “los rendimientos pasados
no son garantía de rendimientos futuros”.
De cualquier
manera, los resultados son alentadores para estimular el financiamiento de
empresas que tienen productos y servicios con el objetivo de lograr impacto. Gran número de estas empresas son de reciente
creación, con expectativas de rápido crecimiento, que deben recurrir al financiamiento
en los mercados primarios, lo que atrae a inversionistas realmente
responsables, que influencian el comportamiento de las empresas. En este tipo
de empresas, los accionistas suelen ser más proactivos en la gestión. Círculo
virtuoso para la sostenibilidad empresarial.
IV.
En resumen
Parece ser una
buena idea invertir en las empresas calificadas de impacto. No solamente rinden más en bolsa, sino que
además tiene menor sensibilidad a las turbulencias en los mercados bursátiles.
Si los mercados bursátiles son eficientes, en el sentido mencionado arriba, la información derivada del estudio será incorporada en los precios de las acciones. En el corto plazo harán subir los precios, produciendo los rendimientos extraordinarios, pero en el mediano plazo estos rendimientos deberían desaparecer. Los valores se habrán vuelto caros.
Habrá que aprovechar de invertir antes de que el mercado
se entere. Pero para capturar esos rendimientos habrá que adquirir una cartera diversificada
con muchas de esas empresas.
[1] En particular ¿Conduce la sostenibilidad empresarial a la
rentabilidad? Puede ser, depende y ¿Es rentable ser una empresa responsable?
[2] Para una discusión más completa de
esto ver En sostenibilidad empresarial, ¿Tiene impacto el
impacto?
[3] Para mayores detalles sobre esta estrategia de inversión ver el sitio de Global Impact Investing Network (GIIN).
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